DeFi 2.0: płynność, tokeny i przyszłość zdecentralizowanych finansów
DeFi osiągnęło szczyt na poziomie około 178 miliardów dolarów całkowitej wartości zablokowanej w listopadzie 2021 roku, spadło poniżej 50 miliardów dolarów po upadku FTX i odbiło się do około 135 miliardów dolarów na początku 2026 roku. Ta podróż w obie strony to prawdziwa historia DeFi 2.0. Nie jest to nowy cykl, ale bolesna odbudowa po załamaniu się pierwszego. Większość osób wyjaśniających zamraża temat w 2022 roku, kiedy tokeny obligacyjne wydawały się przyszłością. Cztery lata później obraz jest wyraźniejszy. Niektóre mechanizmy stały się standardem. Niektóre flagowe projekty straciły ponad 99% wartości swoich tokenów. Nowe warstwy, w tym restaking, stablecoiny o neutralnym delcie i tokenizowane fundusze rynku pieniężnego, notowane na zdecentralizowanej giełdzie, teraz działają na zasadach ustanowionych przez DeFi 2.0.
Gdzie DeFi 1.0 zawiodło: płynność najemników i głupie tokeny LP
Pierwsza fala zdecentralizowanych finansów rozwiązała realny problem. Przed 2019 rokiem wymiana tokenów ERC-20 oznaczała scentralizowane księgi zleceń lub wąskie pule Bancor. Zautomatyzowany animator rynku Uniswap, w połączeniu z pulami pożyczkowymi Aave i Compound, dał Ethereum działający stos finansowy. Wczesny zestaw protokołów DeFi (Uniswap, Aave, Compound, MakerDAO, Curve) stał się fundamentem DeFi 1.0.
Problem polegał na tym, jak protokoły DeFi przyciągały płynność. Synthetix uruchomił w lipcu 2019 roku program, który powszechnie uważa się za pierwszy w branży, polegający na deponowaniu aktywów w puli płynności i otrzymywaniu strumienia natywnych tokenów, oprócz opłat transakcyjnych z działalności yield farmingowej. Uruchomienie Compound COMP w czerwcu 2020 roku sprawiło, że mechanizm ten zamienił się w istny rajd. Całkowita zablokowana wartość DeFi wzrosła z kilkuset milionów dolarów do ponad 20 miliardów dolarów w drugiej połowie 2020 roku, latem 2020 roku, które branża nazwała latem DeFi. Do listopada 2021 roku kwota ta osiągnęła 178 miliardów dolarów w tysiącach projektów DeFi w Ethereum i innych sieciach blockchain.
Pod powierzchnią model był kruchy w trzech miejscach. Po pierwsze, płynność była merkantylna. Dostawca płynności oparty na yield-farmingu dostarczał płynność do puli oferującej najwyższy APY, zbierał natywny token, sprzedawał go na zdecentralizowanej giełdzie i rotował. W momencie, gdy protokół obniżał zachęty, całkowita zablokowana wartość wyparowywała, czasami o 70% lub więcej w ciągu kilku tygodni. Po drugie, zapewnianie płynności wiązało się z nietrwałą stratą – różnica między posiadaniem dwóch tokenów a ich łączeniem w pulę, a w przypadku zmiennych par strata ta często przyćmiewała opłaty za swap. Po trzecie, tokeny LP, które dostawcy płynności otrzymywali w zamian za depozyty, leżały bezczynnie w portfelach. Kapitał był blokowany podwójnie: raz w puli, raz w tokenie, którego żaden inny protokół defi nie akceptował jako zabezpieczenia. Skalowalność sama w sobie była problemem, ponieważ gaz na Ethereum L1 często sprawiał, że najtańszy swap kryptowalutowy był nieopłacalny dla użytkowników detalicznych, co negatywnie wpływało na komfort użytkowania.
Pod koniec 2021 roku koszt wynajmu płynności poprzez emisje osiągnął absurdalny poziom. Niektóre protokoły wydawały miesięcznie więcej na emisje tokenów niż zarabiały na opłatach w ciągu roku. Coś musiało się zmienić.
| Wymiar | DeFi 1.0 (2019–2021) | DeFi 2.0 (od końca 2021 r.) |
|---|---|---|
| Źródło płynności | Wynajęte od rolników za pośrednictwem emisji tokenów | Posiadane przez protokół lub zablokowane na długi okres |
| Rola tokena natywnego | Nagroda inflacyjna dla LP | Waluta obligacyjna, zarządzanie oparte na depozycie głosów |
| Wykorzystanie tokena LP | Siedział bezczynnie w portfelach użytkowników | Zabezpieczenie w ramach tego samego ekosystemu DeFi |
| Zarządzanie | Jeden żeton, jeden głos, często zdobywany przez wieloryby | Zablokowane ve-tokeny z wieloletnimi zobowiązaniami |
| Więzy | Głównie Ethereum L1 | Wielołańcuchowy plus warstwa 2 (wielokąt, arbitrum, baza) |
| Tryb awarii nagłówka | TVL znika, gdy kończą się zachęty | Upadek modelu tokena pomimo działających kontraktów |
Jak DeFi 2.0 zmieniło płynność, tokeny i protokoły
DeFi 2.0 to nie pojedynczy protokół ani ulepszenie. Ruch DeFi 2.0 to fala przeprojektowań mechanizmów, które pojawiły się pod koniec 2021 i 2022 roku, a których celem było znalezienie odpowiedzi na jedno pytanie. Czy płynność można posiadać, a nie wynajmować? Pięć pomysłów zdefiniowało odpowiedź i wyprowadziło zrównoważoną płynność poza inflacyjny model farmingu.
Płynność należąca do protokołu (POL) odwróciła sytuację: zamiast płacić rolnikom za wpłatę, sam protokół kupuje i utrzymuje pozycję LP. Obligacje, zapoczątkowane przez OlympusDAO, zapewniły użytkownikom zniżkowe tokeny natywne w zamian za tokeny LP, przenosząc własność płynności do skarbu państwa. Tokenomika z depozytem głosowym (ve-tokenomics), wprowadzona przez Curve, pozwoliła posiadaczom tokenów stakować i blokować je na lata w zamian za zwiększone zyski i wagę zarządzania w ramach zdecentralizowanej, autonomicznej organizacji. Pożyczki samospłacające, spopularyzowane przez Alchemix, wykorzystywały zyski generowane przez zabezpieczenia do automatyzacji spłaty długu i jego amortyzacji bez ręcznej interwencji. Tokeny LP, niegdyś martwe, stały się tokenami jako zabezpieczenie w zdecentralizowanych protokołach pożyczkowych i monetach stablecoin.
Wszystkie te działania przesunęły protokoły DeFi z krótkoterminowych dotacji na rzecz zrównoważonej płynności. To, czy to zadziałało w praktyce, zależało od tego, w czyj model tokena się zainwestowało.
Znane projekty DeFi 2.0: które protokoły kryptograficzne przetrwały
Czteroletnia analiza każdego z ważnych projektów DeFi 2.0 nie jest tak pochlebna jak marketing tych projektów 2.0 z 2022 r.
OlympusDAO był okrętem flagowym. Jego model teorii gier (3,3) i mechanizm wiązania pozwoliły skarbowi państwa zgromadzić tak dużo płynności OHM-DAI, że w pewnym momencie kontrolował ponad 99% tej pary. OHM osiągnął rekordowy poziom 1415 dolarów w kwietniu 2021 roku. Do maja 2026 roku token był notowany po około 19 dolarów, co oznacza spadek o 98,6% w stosunku do maksimum, a kapitalizacja rynkowa wynosiła blisko 290 milionów dolarów. Mechanizm przetrwał i został skopiowany w dziesiątkach forków. Token OHM nie.
Wonderland (TIME) był najbardziej agresywnym forkiem Olympus na Avalanche. W styczniu 2022 roku pseudonimowy menedżer skarbu protokołu „Sifu” został zdemaskowany jako Michael Patryn, współzałożyciel nieistniejącej kanadyjskiej giełdy QuadrigaCX. Według studium przypadku Quadriga Initiative, około 8,4 miliona dolarów przepłynęło z multi-sig protokołu do portfela osobistego. TIME spadł o około 95% od szczytu 10 000 dolarów.
Convex Finance jest najczystszym ocalałym. Zbudowany jako optymalizator rentowności oparty na Curve, Convex pobiera CRV od dostawców płynności, blokuje je jako veCRV i wykorzystuje siłę głosów do zwiększania rentowności w ekosystemie puli Curve. Według raportów Curve, we wrześniu 2025 roku, Convex kontrolował około 53% całej podaży veCRV, a około 40% jego natywnego tokena CVX było zablokowane głosami. Wojny Curve, wieloletnia rywalizacja między Convex, Yearn, StakeDAO i innymi o akumulację veCRV, stała się najbardziej zbadanym przypadkiem działania wetokenomiki zgodnie z założeniami.
Tokemak obiecał „płynność jako usługę”, co oznaczało, że protokoły będą kierować płynność kontrolowaną przez TOKE tam, gdzie będzie ona najbardziej opłacalna. Pod koniec 2021 roku wartość TVL osiągnęła 1 miliard dolarów. Token TOKE spadł z historycznego maksimum 79 dolarów do około 0,05 dolara w kwietniu 2026 roku, co oznacza spadek o 99,9%.
Abracadabra i Alchemix utrzymały swoją niszową pozycję. Magic Internet Money (MIM) Abracadabry nadal jest zbywalnym stablecoinem, a token SPELL wciąż ma rynek zbytu. Samospłacalne pożyczki Alchemix, gdzie depozyt zabezpieczenia przynoszącego dochód spłaca własny dług, pozostają jednym z najbardziej oryginalnych prymitywnych rozwiązań DeFi 2.0, które są nadal w fazie produkcji.
| Projekt | Wystrzelony | Metryka szczytowa | Stan w maju 2026 r. |
|---|---|---|---|
| OlympusDAO (OHM) | Marzec 2021 | 1415 dolarów ATH; mcap ~ 4 miliardy dolarów pod koniec 2021 r | Token -98,6%, mechanizm szeroko rozwidlony |
| Kraina Czarów (CZAS) | Wrzesień 2021 | ~$10 000 ATH | -95%, skandal Sifu/Patryna, styczeń 2022 |
| Wypukły (CVX) | Maj 2021 | ~53% zapasów veCRV jest utrzymywane | Aktywny; dominuje w zarządzaniu Curve |
| Tokemak (TOKE) | sierpień 2021 | 1 mld USD TVL w IV kw. 2021 r. | TOKE -99,9% od 79 USD ATH |
| Abrakadabra (ZAKLĘCIE/MIK) | kwiecień 2021 | MIM mcap > 4 mld USD w 2021 r. | Mniejszy, ale działający |
| Alchemix (ALCX) | Luty 2021 | Pionier pożyczek samospłacalnych | Niszowy, ale na żywo |
Płynność, tokeny i model, który faktycznie zadziałał
Pomijając nieudane premiery tokenów, jeden mechanizm wyróżnia się jako trwały wkład DeFi 2.0. Jest to tokenomika oparta na depozycie głosów. Wprowadził ją Curve. Convex uczynił ją bronią. Frax, Balancer, Pendle, Velodrome i Aerodrome opierają się na wariantach tego samego pomysłu i każdy z nich ma swój własny token, który zasila ten model.
Mechanizm jest prosty. Blokujesz natywny token na maksymalnie cztery lata i otrzymujesz niezbywalne tokeny „ve”, które zapewniają prawo głosu i zwiększone nagrody w pulach płynności. Posiadacze tokenów z zablokowanym prawem głosu decydują, gdzie trafią przyszłe emisje. Ta decyzja jest na tyle ważna, że inne protokoły płacą łapówki, czyli bezpośrednie zachęty pieniężne dla posiadaczy tokenów „ve”, aby przyciągnąć płynność do swoich pul. Rynki łapówkarskie, takie jak Votium i Hidden Hand, pojawiły się jako dodatkowa warstwa.
Dlaczego to działa, skoro wydobycie płynności nie działało? Ponieważ blokada koncentruje zarządzanie wśród osób, które nie mogą szybko się wycofać. Czteroletnia blokada veCRV jest z założenia niepłynna. Zachęty posiadacza są dostosowane do długoterminowej kondycji protokołu, a nie do rentowności z przyszłego tygodnia. W grudniu 2025 roku, w jednym głosowaniu dotyczącym emisji Curve, Convex i Yearn łącznie oddały około 90% głosów.
Najwyraźniejsze dowody znajdują się obecnie w łańcuchu warstwy 2 Coinbase Base. Aerodrome, zdecentralizowana giełda typu ve(3,3) DEX zbudowana przez zespół Velodrome, przejęła od 50% do 63% wolumenu zdecentralizowanych giełd Base w 2025 roku. Aerodrome przetworzyło 22,9 miliarda dolarów miesięcznego wolumenu w sierpniu 2025 roku, co stanowiło około 7,4% całej aktywności zdecentralizowanych giełd, według The Block. Uniswap nadal był na pierwszym miejscu z wynikiem 111,8 miliarda dolarów (35,9% udziału), a PancakeSwap na drugim z 92 miliardami dolarów, ale Aerodrome była pierwszą zdecentralizowaną giełdą typu ve-model, która znalazła się w pierwszej trójce.
Na całym rynku, udział DEX w całym obrocie spot kryptowalutami osiągnął 20% w 2025 roku (a16z State of Crypto 2025), w porównaniu z niskimi jednocyfrowymi wartościami w okresie DeFi 1.0. Model VE jest jednym z elementów niwelujących tę lukę.
DeFi 2.0 w 2026 r.: restaking, realna stopa zwrotu i instytucjonalne ramy
Etykieta „DeFi 2.0” zniknęła z nagłówków gazet około 2023 roku. Jego DNA jednak nie. Na torach, które położył, wydarzyły się trzy rzeczy.
Restaking. EigenLayer pozwolił stakerom na ponowne wykorzystanie swoich ETH (lub LST, takich jak stETH Lido) w celu zabezpieczenia dodatkowych usług. TVL wzrósł z 1,1 miliarda dolarów na początku 2024 roku do ponad 18 miliardów dolarów przed rozpoczęciem cięć cenowych w kwietniu 2025 roku. Spadł do około 7 miliardów dolarów, gdy cięcie cenowe zostało uruchomione, a ryzyko stało się istotne, a następnie odbił się do ponad 25 miliardów dolarów do 2026 roku (Mitosis University, The Block). EigenLayer ma obecnie około 85% udziału w rynku restakingu. Płynne tokeny restakingu (EtherFi około 7,8 miliarda dolarów, Renzo blisko 3,3 miliarda dolarów, plus Kelp i Puffer) zbudowały na tym drugą warstwę. Ten schemat rymuje się z pętlą LP-token-as-collateral z DeFi 2.0. Zmienił się tylko substrat.
Stablecoiny o rzeczywistym dochodzie. USDe firmy Ethena to najbardziej udana premiera „natywnego DeFi 2.0” od czasów Olympusa. Token ten przechwytuje spready stóp finansowania z kontraktów futures na czas nieokreślony, a spread jest wypłacany stakerom sUSDe. Całkowita wartość całkowita (TVL) wahała się od zera do szczytu 14,8 mld USD w sierpniu 2025 r., spadła o połowę do 7,4 mld USD po krachu na rynku w październiku 2025 r. i osiągnęła prawie 4 mld USD na Ethereum w maju 2026 r., według DefiLlama. Rentowność sUSDe spadła z przedziału 4–15% w 2025 r. do około 3,7% w I kw. 2026 r., według Messari, co jest wartością niższą niż w przypadku farmingu DeFi 1.0, ale strukturalnie nieinflacyjną.
Instytucjonalne szyny. Tokenizowany fundusz rynku pieniężnego BUIDL firmy BlackRock osiągnął aktywa o wartości około 2,9 miliarda dolarów do połowy 2025 roku i rozszerzył swoją działalność na Aptos, Arbitrum, Avalanche, Optimism, Polygon, Solana i BNB Chain. 11 lutego 2026 roku BlackRock rozpoczął handel BUIDL za pośrednictwem UniswapX – po raz pierwszy zarządzający aktywami pierwszego poziomu zrealizował transakcje bezpośrednio na zdecentralizowanej giełdzie (Fortune). Łączne aktywa tokenizowanego rynku pieniężnego w zarządzaniu osiągnęły 7,4 miliarda dolarów w 2025 roku, zarówno w BUIDL, jak i na giełdzie MONY firmy JPM.
Nic z tego nie jest tym, co pierwotnie głosili zwolennicy DeFi 2.0. Do tego jednak ostatecznie posłużyła stworzona przez nich infrastruktura. Tradycyjny system finansowy wkracza teraz na te same tory, które Olympus i Tokemak zbudowali trzy lata wcześniej, a infrastruktura Web3 go obsługuje.
Ryzyka DeFi 2.0, których nowy ekosystem nie rozwiązał
Ryzyko techniczne uległo poprawie. Ryzyko ludzkie pozostało niezmienne. Raport Chainalysis dotyczący przestępstw kryptowalutowych z 2026 roku oszacował, że w 2025 roku skradziono 3,41 miliarda dolarów, z czego 1,5 miliarda dolarów pochodziło z włamania do scentralizowanej giełdy Bybit. Straty w sektorze DeFi pozostały niewielkie, nawet gdy TVL odzyskało kontrolę nad sytuacją. Audyty, formalna weryfikacja i programy nagród za błędy stały się bardziej dojrzałe.
Nie zmieniła się awaria modelu tokenów. Olympus, Wonderland i Tokemak straciły większość wartości swoich tokenów, podczas gdy ich inteligentne kontrakty działały zgodnie z założeniami. Przejęcie kontroli nad zarządzaniem, ukryte klucze multi-sig i sprzeniewierzenie środków skarbowych nie są lukami w zabezpieczeniach inteligentnych kontraktów. To problemy ludzkie, noszące etykietę DAO. Trzecim punktem nacisku jest niepewność regulacyjna. Amerykańskie organy ścigania nadal traktują nierejestrowaną emisję tokenów jako kwestię papierów wartościowych, a poszczególne protokoły DeFi zostały objęte sankcjami.
Przyszłość DeFi: czy DeFi 3.0 będzie się faktycznie różnić od DeFi 2.0?
„DeFi 3.0” ma już swoich marketerów, ale robocza definicja jest niejasna. Najczęściej wymieniani kandydaci, w tym realizacja oparta na intencjach, handel oparty na agentach, zarządzanie rzeczywistymi aktywami (RWA) w łańcuchu bloków i głębsza możliwość komponowania między łańcuchami, są raczej rozszerzeniami infrastruktury DeFi 2.0 niż jej zerwaniem. Moment BlackRock-Uniswap w lutym 2026 roku jest bliższy osiągnięciu dojrzałości DeFi 2.0 niż resetowi wersji 3.0. Nie jestem przekonany, czy numer wersji ma tu znaczenie; liczy się to, czy kolejny zestaw mechanizmów przetrwa poważny cykl awersji do ryzyka lepiej niż Olympus przetrwał ten z 2022 roku.
Wnioski: co tak naprawdę udowodnił eksperyment DeFi 2.0
Mechanizm wygrywa; token rzadko. Krzywe obligacji, ve-locki i samospłacające się pożyczki DeFi 2.0 przetrwały prawie wszystkie tokeny, które je wprowadziły. Prawdziwym testem jest teraz to, czy przepływy instytucjonalne, które pojawią się w 2026 roku (BUIDL na UniswapX, stablecoin Etheny oparty na handlu bazowym, gospodarka restakingowa EigenLayer) utrzymają się, gdy nadejdzie kolejny kryzys, czy też załamią się, jak miało to miejsce w 2021 roku, kiedy to prowadzono politykę farm-and-dump. Obserwuj wykres TVL i obserwuj, które przypadki użycia faktycznie przyciągają lepki kapitał, a nie kolejną zapowiedź „3.0”.
