DeFi 2.0: Ліквідність, токени та майбутнє децентралізованих фінансів
DeFi досяг піку в приблизно 178 мільярдів доларів загальної вартості, зафіксованого в листопаді 2021 року, впав нижче 50 мільярдів доларів після краху FTX і повернувся до приблизно 135 мільярдів доларів на початку 2026 року. Цей шлях назад і назад і є справжньою історією DeFi 2.0. Це не новий цикл, а болісна перебудова після того, як перший зламався. Більшість пояснень заморожують тему в 2022 році, коли облігаційні токени виглядали майбутнім. Через чотири роки картина чіткіша. Деякі механізми стали стандартною технікою. Деякі флагманські проекти втратили понад 99% вартості своїх токенів. А нові рівні, включаючи рестейкінг, дельта-нейтральні стейблкоїни та токенізовані фонди грошового ринку, що торгуються на децентралізованій біржі, тепер рухаються за рейками, прокладеними DeFi 2.0.
Де DeFi 1.0 пішов не так: найманська ліквідність та дурні токени LP
Перша хвиля децентралізованих фінансів вирішила реальну проблему. До 2019 року обмін токенами ERC-20 означав централізовані книги замовлень або тонкі пули Bancor. Автоматизований маркет-мейкер Uniswap у поєднанні з кредитними пулами Aave та Compound забезпечив Ethereum робочий фінансовий стек. Ранній набір протоколів DeFi (Uniswap, Aave, Compound, MakerDAO, Curve) став основою DeFi 1.0.
Проблема полягала в тому, як ці протоколи defi залучали ліквідність. Synthetix запустила те, що зазвичай вважається першою програмою з майнінгу ліквідності, у липні 2019 року: депонування активів у пул ліквідності, отримання потоку власних токенів на додаток до торгових комісій від діяльності з вирощування дохідності. Запуск COMP від Compound у червні 2020 року перетворив цю механіку на масовий втечу. Загальна вартість заблокованих DeFi зросла з кількох сотень мільйонів доларів до понад 20 мільярдів доларів протягом другої половини 2020 року, літо 2020 року галузь почала називати літом DeFi. До листопада 2021 року ця цифра досягла 178 мільярдів доларів у тисячах проектів defi на Ethereum та інших блокчейн-мережах.
Під поверхнею модель була крихкою у трьох місцях. По-перше, ліквідність була корисливою. Постачальник ліквідності, що займався фермерством з виручкою, надавав ліквідність будь-якому пулу, який пропонував найвищий річний річний дохід, збирав власний токен, продавав його на децентралізованій біржі та виводив з неї. Щойно протокол скорочував стимули, загальна заблокована вартість випаровувалася, іноді на 70% або більше протягом кількох тижнів. По-друге, сам процес надання ліквідності призвів до тимчасових збитків, розриву між утриманням двох токенів та їх об'єднанням у пул, а на волатильних парах ці втрати часто перевищували комісії за своп. По-третє, LP-токени, які постачальники ліквідності отримували в обмін на депозити, простоювали в гаманцях. Капітал був заблокований двічі: один раз у пулі, інший раз у токені, який жоден інший defi протокол не приймав би як заставу. Масштабованість була власним головним болем, оскільки газ на Ethereum L1 часто робив найдешевший криптовалютний своп неекономічним для роздрібних користувачів, і відповідно страждав користувацький досвід.
До кінця 2021 року вартість оренди ліквідності через емісію стала абсурдною. Деякі протоколи витрачали на емісію токенів за місяць більше, ніж заробляли на комісіях за рік. Щось мало змінитися.
| Вимір | Децентралізована фінансова система 1.0 (2019–2021) | DeFi 2.0 (з кінця 2021 року) |
|---|---|---|
| Джерело ліквідності | Орендовано у фермерів, що вирощують врожай, через емісію токенів | Належить протоколу або заблоковано на довгостроковий термін |
| Роль рідного токена | Інфляційна винагорода для LP | Валюта облігацій, управління на основі умовного ескроу |
| Використання токенів LP | Бездіяльність у гаманцях користувачів | Застава всередині тієї ж екосистеми defi |
| Управління | Один жетон — один голос, часто захоплюється китами | Заблоковані ve-токени з багаторічними зобов'язаннями |
| Ланцюги | Здебільшого Ethereum L1 | Багатоланцюговий плюс шар-2 (полігон, арбітр, база) |
| Режим провалу заголовка | TVL зникає, коли стимули припиняються | Модель токенів крахається, незважаючи на робочі контракти |
Як DeFi 2.0 змінив ліквідність, токени та протоколи
DeFi 2.0 — це не окремий протокол чи оновлення. Рух DeFi 2.0 — це хвиля переробок механізмів, що виникла наприкінці 2021 та 2022 років, спрямованих на одне питання. Чи можна володіти ліквідністю, а не орендувати? П'ять ідей визначили відповідь і витіснили сталу ліквідність за межі інфляційної моделі фермерства.
Ліквідність, що належить протоколу (POL), змінила сценарій: замість того, щоб платити фермерам за депозит, сам протокол купує та утримує позицію LP. Бондінг, започаткований OlympusDAO, надавав користувачам дисконтовані нативні токени в обмін на токени LP, передаючи право власності на ліквідність казначейству. Токеноміка, захищена голосами (ve-tokenomics), запроваджена Curve, дозволяла власникам токенів ставити та блокувати свої токени на роки в обмін на підвищену дохідність та вагу в управлінні всередині децентралізованої автономної організації. Самопогашувальні позики, популяризовані Alchemix, використовували дохідність, отриману від застави, для автоматизації погашення боргу та його амортизації без ручного втручання. А токени LP, колись мертва вага, стали токенами як застава всередині децентралізованих протоколів кредитування та монетних дворів стейблкоїнів.
Разом ці кроки переорієнтували протоколи defi у бік від короткострокового субсидування до сталої ліквідності. Чи це спрацювало на практиці, залежало від того, чию модель токенів ви купували.
Відомі проекти DeFi 2.0: які криптопротоколи вижили
Чотирирічний аналіз кожного помітного проекту DeFi 2.0 менш схвальний, ніж маркетингова кампанія 2022 року навколо цих проектів 2.0.
OlympusDAO був флагманом. Його модель теорії ігор (3,3) та механізм облігацій дозволили казначейству накопичити стільки ліквідності OHM-DAI, що в певний момент воно контролювало понад 99% цієї пари. OHM досяг історичного максимуму в $1415 у квітні 2021 року. До травня 2026 року токен торгувався близько $19, що на 98,6 відсотка менше максимуму, з ринковою капіталізацією близько $290 мільйонів. Механізм вижив і був скопійований через десятки форків. Токен OHM - ні.
Wonderland (TIME) був найагресивнішим форком Olympus на Avalanche. У січні 2022 року псевдонімний менеджер скарбниці протоколу "Sifu" був викритий як Майкл Патрін, співзасновник неіснуючої канадської біржі QuadrigaCX. Згідно з тематичним дослідженням Quadriga Initiative, близько 8,4 мільйона доларів було переведено з мультипідпису протоколу на особистий гаманець. TIME впав приблизно на 95% від свого піку в 10 000 доларів.
Convex Finance — найчистіший вижив біржа. Побудований як оптимізатор дохідності на базі Curve, Convex збирає CRV від постачальників ліквідності, фіксує його як veCRV та використовує право голосу для підвищення дохідності в екосистемі пулу Curve. Станом на вересень 2025 року, згідно з власними звітами Curve, Convex контролював близько 53% усієї пропозиції veCRV, причому приблизно 40% голосів за його рідний токен CVX були заблоковані. Війни Curve, багаторічне змагання між Convex, Yearn, StakeDAO та іншими за накопичення veCRV, стали найбільш вивченим випадком роботи ve-токеноміки належним чином.
Tokemak пообіцяв «ліквідність як послугу», що означає, що протоколи спрямовуватимуть ліквідність, контрольовану TOKE, туди, де вона буде найкраще заробляти. TVL досяг 1 мільярда доларів наприкінці 2021 року. Токен TOKE впав з історичного максимуму в 79 доларів приблизно до 0,05 доларів до квітня 2026 року, що становить падіння на 99,9%.
Abracadabra та Alchemix зберегли свою нішеву актуальність. Magic Internet Money (MIM) від Abracadabra все ще є стейблкоїном, до якого можна торгувати, а токен управління SPELL все ще має ринок. Самопогашувальні позики Alchemix, де депозит дохідного забезпечення погашає власний борг, залишаються одними з найоригінальніших примітивів DeFi 2.0, що все ще перебувають у виробництві.
| Демонструвати | Запущено | Піковий показник | Штат у травні 2026 року |
|---|---|---|---|
| OlympusDAO (OHM) | Березень 2021 року | $1415 ATH; mcap ~4 мільярди доларів наприкінці 2021 року | Токен -98,6%, механізм широко розгалужений |
| Країна чудес (TIME) | Вересень 2021 року | ~$10 000 ATH | -95%, скандал із Сифу/Патрином, січень 2022 року |
| Опуклий (CVX) | Травень 2021 року | ~53% запасів veCRV зберігається | Активний; домінує в управлінні кривою |
| Токемак (TOKE) | Серпень 2021 року | 1 млрд доларів США за четвертий квартал 2021 року | TOKE -99,9% від $79 ATH |
| Абракадабра (SPELL/MIM) | Квітень 2021 року | MIM mcap > $4 млрд у 2021 році | Менший, але робочий |
| Алхімікс (ALCX) | Лютий 2021 року | Піонер у сфері самопогашення позик | Нішева, але жива |
Ліквідність, токени та ve-модель, яка насправді спрацювала
Якщо відкинути невдалі запуски токенів, то один механізм виділяється як довготривалий внесок DeFi 2.0. Це токеноміка, що ґрунтується на голосуванні. Curve представив її. Convex перетворив її на зброю. Frax, Balancer, Pendle, Velodrome та Aerodrome працюють на варіантах однієї й тієї ж ідеї, і кожен має свій власний токен, що живить модель.
Механіка проста. Заблокуйте нативний токен на термін до чотирьох років та отримайте непередавані токени "ve", які надають право голосу та підвищену винагороду за пул ліквідності. Власники з правом голосу визначають, куди йдуть майбутні викиди. Це рішення має достатню цінність, щоб інші протоколи платили хабарі, тобто прямі грошові стимули власникам токенів "ve", щоб залучити ліквідність до своїх пулів. Ринки хабарів, такі як Votium та Hidden Hand, з'явилися як прошарок зверху.
Чому це працює, коли майнінг ліквідності не працює? Тому що блокування зосереджує управління серед людей, які не можуть швидко відмовитися від права власності. Чотирирічний блокування veCRV є неліквідним за своєю суттю. Стимули власника узгоджені з довгостроковим станом протоколу, а не з дохідністю наступного тижня. У грудні 2025 року, на одному великому голосуванні щодо викидів Curve, Convex та Yearn разом віддали приблизно 90% голосів.
Найчіткіші поточні докази містяться в ланцюжку Base другого рівня від Coinbase. Aerodrome, децентралізована біржа ve(3,3), створена командою Velodrome, захопила від 50% до 63% обсягу децентралізованих торгів Base у 2025 році. За даними The Block, Aerodrome обробила 22,9 мільярда доларів щомісячного обсягу у серпні 2025 року, що становить близько 7,4% усієї активності децентралізованих торгів. Uniswap все ще був першим з 111,8 мільярдами доларів (частка 35,9%), а PancakeSwap другим з 92,0 мільярдами доларів, але Aerodrome був першим децентралізованим біржею ve-моделі, який увійшов до трійки лідерів.
На ширшому ринку частка DEX у всій спотовій криптовалютній торгівлі досягла 20% у 2025 році (a16z State of Crypto 2025), що більше, ніж низькі однозначні показники під час DeFi 1.0. Модель ve-є частиною того, як цей розрив був скорочений.
DeFi 2.0 у 2026 році: рестейкінг, реальна дохідність та інституційні рейки
Ярлик «DeFi 2.0» зник із заголовків приблизно у 2023 році. Але його ДНК – ні. На прокладених ним рейках відбулися три речі.
Рестейкінг. EigenLayer дозволив стейкерам повторно використовувати свої ETH (або LST, такі як stETH від Lido) для забезпечення додаткових послуг. TVL зріс з 1,1 мільярда доларів на початку 2024 року до понад 18 мільярдів доларів до запуску скорочення у квітні 2025 року. Він впав приблизно до 7 мільярдів доларів, коли розпочалося скорочення, і ризик став суттєвим, а потім відновився вище 25 мільярдів доларів до 2026 року (Університет Мітозіса, The Block). Зараз EigenLayer займає приблизно 85% ринку рестейкінгу. Ліквідні токени рестейкінгу (EtherFi близько 7,8 мільярда доларів, Renzo близько 3,3 мільярда доларів, плюс Kelp та Puffer) побудували другий шар зверху. Цей шаблон римується з циклом LP-токен-як-застава з DeFi 2.0. Змінився лише субстрат.
Стейблкоїни з реальною прибутковістю. USDe від Ethena – це найуспішніший запуск «DeFi 2.0 native» з часів Olympus. Токен фіксує спреди ставок фінансування від безстрокових ф'ючерсів, причому спред виплачується стейкерам sUSDe. TVL зросла від нуля до піку в 14,8 мільярда доларів у серпні 2025 року, зменшилася вдвічі до 7,4 мільярда доларів після краху ринку в жовтні 2025 року та становила близько 4 мільярдів доларів на Ethereum у травні 2026 року, згідно з DefiLlama. Дохідність sUSDe скоротилася з діапазону 4–15% у 2025 році до приблизно 3,7% у першому кварталі 2026 року за даними Messari, що нижче, ніж у фармінгу DeFi 1.0, але структурно не є інфляційним.
Інституційні рейки. Токенізований фонд грошового ринку BUIDL компанії BlackRock досяг близько 2,9 мільярда доларів активів до середини 2025 року та розширився на Aptos, Arbitrum, Avalanche, Optimism, Polygon, Solana та BNB Chain. 11 лютого 2026 року BlackRock розпочала торгівлю BUIDL через UniswapX, що стало першим випадком, коли керуючий активами першого рівня виконував операції безпосередньо на децентралізованій біржі (Fortune). Загальний обсяг токенізованих активів грошового ринку, що підлягають активам, досяг 7,4 мільярда доларів у 2025 році через BUIDL та MONY компанії JPM.
Нічого з цього не пропонували початкові прихильники DeFi 2.0. Однак саме для цього зрештою використовувалася побудована ними система водопостачання. Традиційна фінансова система зараз розвивається на тих самих рейках, які Olympus та Tokemak побудували три роки тому, і її розміщує інфраструктура Web3.
Ризики DeFi 2.0, які нова екосистема не виправила
Технічні ризики покращилися. Ризики, пов'язані з людським фактором, – ні. Звіт Chainalysis про криптозлочини за 2026 рік нарахував 3,41 мільярда доларів викраденої криптовалюти за 2025 рік, але 1,5 мільярда доларів з цієї суми становили злом централізованої біржі Bybit; втрати, пов'язані з DeFi, залишалися скромними, навіть попри відновлення TVL. Аудит, офіційна перевірка та програми винагороди за виявлення помилок – усі вони стали більш зрілими.
Що не змінилося, так це провал моделі токенів. Olympus, Wonderland та Tokemak втратили більшу частину вартості своїх токенів, тоді як їхні смарт-контракти продовжували працювати належним чином. Захоплення управління, приховані ключі з кількома підписами та незаконне привласнення казначейських коштів не є вразливостями смарт-контрактів. Це проблеми людей, які носять етикетку DAO. Регуляторна невизначеність є третьою точкою тиску. Органи правоохоронних органів США досі розглядають незареєстрований випуск токенів як питання цінних паперів, а окремі протоколи DeFi поглинули правоохоронні дії.
Майбутнє DeFi: чи буде DeFi 3.0 насправді відрізнятися від DeFi 2.0?
У «DeFi 3.0» вже є маркетологи, але робоче визначення неясне. Кандидати, яких найчастіше згадують, включаючи виконання на основі намірів, торгівлю, керовану агентами, реальні активи (RWA) в блокчейні та глибшу крос-блокчейн-композицію, є розширеннями інфраструктури DeFi 2.0, а не розривами з неї. Момент BlackRock-Uniswap у лютому 2026 року ближчий до досягнення DeFi 2.0 повноліття, ніж до перезавантаження 3.0. Я не впевнений, що фреймінг номера версії допомагає; важливо те, чи наступний набір механізмів переживе серйозний цикл ризику краще, ніж Olympus пережив цикл 2022 року.
Висновок: що насправді довів експеримент DeFi 2.0
Механізм перемагає; токен рідко це робить. Криві облігацій DeFi 2.0, ve-lock та самопогашувальні позики пережили майже всі токени, які їх запустили. Справжнім випробуванням зараз є те, чи збережуться інституційні потоки, що надходять у 2026 році (BUIDL на UniswapX, стейблкоїн для базової торгівлі Ethena, економіка рестейкінгу EigenLayer), коли настане наступний спад, чи розкрутяться, як це сталося з фермерським господарством та дампами 2021 року. Слідкуйте за графіком TVL та за тим, які варіанти використання насправді приваблюють стійкий капітал, а не за наступним оголошенням "3.0".
