쓰리 애로우즈 캐피털: 암호화폐 헤지펀드의 몰락
한때 쓰리 애로우즈 캐피털은 암호화폐 업계에서 가장 똑똑한 투자처로 꼽혔습니다. 투자자들은 별다른 질문 없이 아낌없이 자금을 쏟아부었고, 설립자인 수 주와 카일 데이비스는 마치 신탁처럼 추앙받으며 그들의 트윗은 성경처럼 분석되었습니다. 그러다 2022년, 불과 몇 주 만에 수십억 달러를 운용하던 펀드가 35억 달러에 달하는 부채를 떠안게 되었고, 두 설립자는 행방을 알 수 없는 요트를 타고 자취를 감췄습니다.
이 글은 그 사건이 어떻게 발생했는지, 그리고 왜 단순히 한 펀드의 파산을 넘어 더 큰 의미를 지녔는지에 대한 이야기입니다. 쓰리 애로우즈 캐피털은 단순히 자기 돈만 잃은 것이 아닙니다. 업계의 상당 부분을 함께 무너뜨렸고, 이후 3년간 청산 절차를 밟았으며, 그 과정은 아직도 진행 중입니다. 이 글에서는 초기 보도에서 다루지 못했던 부분까지 포함하여 사건의 전말을 자세히 분석합니다.
쓰리 애로우즈 캐피털은 무엇이었습니까?
쓰리 애로우즈 캐피털(Three Arrows Capital, 줄여서 3AC)은 싱가포르에 본사를 둔 암호화폐 헤지펀드 였습니다. 2012년 수 주(Su Zhu)와 카일 데이비스(Kyle Davies)가 설립했습니다. 두 사람은 십 대 시절 필립스 아카데미에서 만나 컬럼비아 대학교에서 공부했고, 크레디트 스위스에서 잠시 근무한 후 스스로 투자하는 것이 더 나을 것이라고 판단했습니다.
한동안은 가능했습니다. 초기 3AC는 암호화폐 펀드가 전혀 아니었습니다. 신흥 시장 외환 파생상품 차익거래를 통해 수익을 올렸는데, 가격이 잘못 책정된 계약에서 몇 센트라도 더 챙기는 방식이었죠. 은행들이 접근을 차단하기 시작한 2017년경까지는 그 방식이 통했습니다. 그래서 그들은 암호화폐 시장으로 눈을 돌렸습니다. 암호화폐 시장은 여전히 그들이 원하는 가격 왜곡 현상을 제공하기에 충분히 불안정한 시장이었기 때문입니다.
이러한 전략 전환으로 그들은 서류상으로는 부자가 되었습니다. 2022년 초, 펀드 운용 자산이 약 100억 달러에 달한다고 주장했고, 주 대표는 순자산 가치를 180억 달러로 추산하기도 했습니다. 이후 법원에 제출된 서류에서는 2021년 자산이 "90억 달러 이상"이라고 명시했습니다. 하지만 제대로 된 감사가 이루어지지 않아 수치가 불분명했고, 이것이 문제의 핵심이었습니다. 싱가포르 유한회사(Pte Ltd)였던 3AC는 거대 기업의 허세와 스타트업의 허술한 관리 체계를 오가며 운영되었습니다. 규제 기관인 싱가포르 통화청(MAS)은 나중에 3AC가 실제 운용 자산 규모를 포함해 당국을 오도한 사실을 지적하며 질책했습니다. 허세와 실질적 내용 사이의 괴리가 바로 문제의 근원이었습니다.
쓰리 애로우즈 캐피털은 어떻게 명성을 얻었을까요?
전설을 만들어낸 거래는 표면적으로는 평범해 보였습니다. 3AC는 GBTC(그레이스케일 비트코인 트러스트)의 주식이 비트코인보다 높은 가격에 거래될 당시 이 펀드에 투자했습니다. 주식을 사서 프리미엄을 활용하고, 마치 천재적인 투자자처럼 보이게 한 것이죠. 한때 이 펀드는 거의 3,900만 개의 GBTC를 보유하기도 했습니다.
상승장에서는 이런 방식이 수익을 창출하는데, 3AC는 여기에 레버리지를 더해 더 많은 수익을 올렸습니다. 하지만 함정은 GBTC 거래는 프리미엄이 유지되는 동안에만 효과가 있다는 것입니다. 해당 주식이 비트코인 대비 할인된 가격으로 거래되기 시작하자, 이 포지션은 함정이 되었습니다. 3AC는 해당 주식을 기초 자산인 비트코인으로 쉽게 환매할 수 없었기 때문에, 가치가 하락하고 유동성이 떨어지는 자산을 보유하게 된 것입니다.
한동안은 그런 것들이 전혀 문제가 되지 않았습니다. 창업자들은 영리한 차익거래자에서 거의 모든 자산에 투자하고 이를 거리낌 없이 공언하는, 목소리 큰 강세론자로 변모했습니다. 주(Zhu)의 "슈퍼사이클" 이론, 즉 암호화폐 가격이 계속 상승할 것이라는 생각은 일종의 브랜드가 되었습니다. 그들의 명성은 그 자체로 자산이 되었습니다. 모두가 3AC가 믿을 만한 회사라는 것을 "알았기" 때문에 대출자들은 거의 또는 전혀 담보 없이 암호화폐를 빌려주었습니다. 바로 그 신뢰가 진정한 상품이었고, 동시에 도화선이기도 했습니다.
쓰리 애로우즈 캐피털을 파산시킨 베팅들
레버리지는 놀라운 힘을 발휘하지만, 그 힘을 잃는 순간 문제가 발생합니다. 3AC의 승리를 증폭시켰던 차용 자금은 손실을 증폭시킬 수도 있었고, 2022년에 그 결과가 나타났습니다.
루나 내기
3AC는 LUNA 토큰과 알고리즘 스테이블코 인인 UST를 중심으로 구축된 생태계인 테라(Terra)에 대규모 투자를 했습니다. 투자 동기는 UST 예치금에 약 20%의 수익률을 제시하는 대출 프로토콜인 앵커(Anchor)였는데, 이는 투자 권유라기보다는 경고 신호였어야 했습니다. 펀드는 주(Zhu)가 나중에 시인한 2억 달러에서 온체인 분석가들이 추적한 약 5억 6천만 달러 사이의 금액을 투자했습니다. 2022년 5월, UST의 달러 페그가 해제되면서 LUNA는 며칠 만에 거의 0에 가까운 가치로 폭락했고, 일주일도 안 되어 수백억 달러 규모의 가치가 시장에서 증발했습니다. 3AC의 지분도 함께 사라졌습니다. 같은 시기에 스테이킹된 이더리움(stETH)의 페그 해제에도 노출되었기 때문에 고통은 3AC만의 문제가 아니었습니다. 차입금으로 운영되는 펀드에게 이 정도의 손실은 단순한 차질이 아니었습니다. 그것은 파산을 의미했습니다.
그들이 충족할 수 없었던 마진콜
바로 이 지점에서 차입이 치명적인 결과를 초래했습니다. 3AC는 투자 자금을 마련하기 위해 여기저기에 자산을 담보로 제공했고, 결정적으로 여러 대출 기관으로부터 동시에 자금을 빌렸지만 그 누구도 전체적인 상황을 제대로 파악하지 못했습니다. 각 대출 기관은 3AC가 건전하고 분산 투자된 펀드라고 생각했습니다. 동일한 담보와 동일한 투자 스토리가 시장 전체에 걸쳐 재투자되고 있다는 사실을 아무도 알아채지 못했습니다. 2022년 6월, 가격이 폭락하자 대출 기관들은 마진콜을 발행하며 추가 담보를 요구했습니다. 하지만 3AC는 담보를 확보하지 못했습니다. GBTC 주식은 34%나 할인된 가격에 거래되었고, 루나(Luna)는 가치가 없었으며, 나머지 자산도 이미 다른 투자자에게 매각된 상태였습니다. 6월 16일부터 마진콜이 실패하기 시작했고, 한 대출 기관이 펀드의 지급 불능 상태를 인지하자 다른 모든 대출 기관도 이를 알아차렸습니다.
180억 달러에서 청산까지
붕괴는 순식간에 일어났다. 6월 27일, 영국령 버진아일랜드 법원은 해당 펀드에 대한 청산 명령을 내렸다 . 며칠 후인 7월 2일, 3AC는 미국에서 파산법 15조에 따른 파산 신청을 했다. 테네오(Teneo)사가 잔해를 수습하기 위해 선임되었다. 몇 달 전만 해도 순자산이 180억 달러에 달한다고 주장했던 펀드는 이제 법적 파산 자산이 되었고, 2021년과 2022년에 걸친 총 손실액은 40억 달러 이상으로 추산되었다.
전염병: 3AC가 끌어내린 것은 누구인가
이 부분이 펀드 파산 사태를 업계 위기로 키운 원인입니다. 3AC가 거의 모든 주요 암호화폐 대출 기관으로부터 무담보로 자금을 빌렸기 때문에, 3AC의 채무 불이행이 단순한 부실 사태에 그치지 않고 해당 기관들의 채무 불이행으로까지 번지게 된 것입니다.
| 채권자 | 3AC 노출 | 그 다음에 무슨 일이 일어났을까요? |
|---|---|---|
| 창세기 | 약 23억 6천만 달러 (담보 부족이 상당 부분 발생) | 인출 동결, 2023년 1월 파산 |
| 보이저 디지털 | ~$665M(15,250 BTC + $350M USDC) | 2022년 7월 파산 |
| 섭씨 | 연관된 노출 | 2022년 7월 파산 |
| 블록피 | 비공개 대출 | 2022년 11월 파산 |
| 데리빗 | 약 5천1백만 달러 | 살아남았고, 보상 청구를 했습니다. |
총 채권자 청구액은 154개 채권자에 걸쳐 약 35억 달러에 달했습니다. 3AC에 약 6억 6,500만 달러를 빌려준 보이저(Voyager)는 몇 주 만에 파산하여 고객 인출을 동결했고, 예금이 한 헤지펀드에 달려 있다는 사실조차 몰랐던 개인 투자자들은 꼼짝없이 갇히게 되었습니다. 셀리우스(Celsius)도 같은 달에 파산했습니다. 블록파이(BlockFi)는 구제금융을 받았지만 결국 파산했습니다. 최대 채권자였던 제네시스(Genesis)는 약 23억 6,000만 달러의 채권을 보유했지만 결국 회복하지 못했습니다. 모회사인 디지털 커런시 그룹(Digital Currency Group)이 손실의 일부를 감당했지만, 제네시스는 2023년 1월 파산 신청을 했습니다. 각 회사마다 문제가 있었지만, 3AC가 이 모든 사태를 휩쓸었습니다. 2022년 몇 달 동안 모든 암호화폐 관련 부서에서는 단순하지만 암울한 질문이 떠올랐습니다. "쓰리 애로우즈(Three Arrows)에 돈을 빌려준 다른 회사는 어디인가?" 그리고 너무나 자주 돌아온 대답은 "우리가 빌려줬다"였습니다.
쑤 주와 카일 데이비스는 지금 어디에 있을까요?
채권자들이 빚더미에 앉는 동안 창업자들은 침묵을 지키다가 자취를 감췄다. 2022년 7월 청산인과의 협조를 중단한 그들은 두바이, 발리, 방콕 등지에서 그들의 행방을 추적하는 블룸버그를 비롯한 언론에 의해 소문으로만 모습을 드러냈다. 이후 청산인들이 자금 사용처를 공개하자 충격적인 사실이 드러났다. "Much Wow"라는 브랜드 이름을 단 5천만 달러짜리 초호화 요트 구입과, 디지털 아트에 약 2천1백만 달러를 쏟아부은 NFT 구매 펀드인 "Starry Night" 등이 그 예였다.
그 대가는 서서히 치러졌다. 2023년 9월, 싱가포르 통화청은 두 사람 모두에 대해 9년간 금융 관련 활동 금지 처분을 내렸다 . 같은 달, 쑤주는 싱가포르 창이 공항에서 체포되어 수사에 협조하지 않은 혐의로 4개월 징역형을 선고받았다. 카일 데이비스는 대체로 검거되지 않았고, 수색 작전은 실질적인 효과보다는 상징적인 의미가 컸다. 돈은 이미 사라졌고, 몇 달 감옥살이로는 결코 되찾을 수 없었기 때문이다.
창업자 두 사람 모두 완전히 물러나지도 않았고, 딱히 뉘우치는 기색도 보이지 않았다. 주 대표는 인터뷰에서 회사가 파산했는데 내가 왜 미안해해야 하냐는 식의 어조로 사태를 대수롭지 않게 여겼다. 그들은 자신들의 파산으로 인해 생겨난 바로 그 파산 청구를 거래하는 거래소인 OPNX를 설립했는데, 이 거래소는 2024년 초에 문을 닫았다. 그 후 관련 거래소인 OX.FUN에서 자문 역할을 맡았고, 나중에는 3AC라는 이름으로 거래되는 밈코인을 만들었다. 그들의 행보는 재기라기보다는, 자신들을 믿었던 모든 사람들을 파멸로 몰아넣었던 바로 그 악명을 등에 업고 계속해서 새로운 브랜드를 만들어내는 것에 가까웠다.
쓰리 애로우즈 캐피털 청산 내부
3년이 지난 지금도 정리 작업은 여전히 진행 중이며, 대부분의 돈은 여전히 행방불명입니다. 테네오의 청산인들은 35억 달러에 달하는 막대한 채권에 맞서 여러 관할 지역에 걸쳐 자산을 회수해 오고 있으며, 채권자들에게는 여전히 가혹한 현실입니다.
| 청산 수치 | 양 |
|---|---|
| 총 채권자 청구액 | 약 35억 달러 (채권자 154명) |
| 예상 회복률 | 약 27억 달러 규모의 승인된 청구 건 중 46% |
| 실제로 현재까지는 (2025년 초까지) 반환될 예정입니다. | 약 3억 달러(약 10%) |
| 3AC가 FTX를 상대로 제기한 소송을 승인함 | 약 15억 3천만 달러 |
| 파산거래 관련 소송 대 창업자 | 약 10억 8천만 달러 |
가장 큰 반전은 FTX에서 비롯되었습니다. FTX가 3AC가 파산하기 2주 전에 3AC 자산 약 15억 3천만 달러어치를 처분한 사실이 드러났고, 2025년 3월 미국 법원은 3AC가 FTX 파산 재산에 대해 제기한 15억 3천만 달러 규모의 채권 청구를 승인했습니다 . 이는 기묘한 상황을 만들어냈습니다. 몰락한 암호화폐 대기업의 파산 재산이 다른 대기업의 파산 재산으로부터 배상을 받기 위해 다투는 가운데, 양측의 일반 채권자들은 후순위로 밀려나 있는 것입니다. 만약 이 청구가 받아들여진다면, 3AC 채권자들이 최종적으로 받게 될 금액은 상당히 증가할 수 있습니다. 현재 회수율은 약 10%에 불과하며, 유동성이 낮은 토큰들이 향후 수년간 귀속될 예정입니다. 또한, 파산 관리인들은 설립자들을 상대로 부실 거래에 대한 약 10억 8천만 달러 규모의 채권 청구 소송을 제기했습니다. 회수 과정은 더디고, 부분적이며, 아직 끝나지 않았습니다.
3AC 붕괴가 암호학에 주는 교훈은 무엇인가
요트와 밈을 걷어내면 3AC는 겉모습만 바꾼 아주 오래된 이야기일 뿐입니다. 한 펀드가 변동성이 큰 암호화폐를 담보로 막대한 자금을 빌리고, 레버리지를 거듭하며 가격이 오르기만 할 것이라고 가정했습니다. 암호화폐라는 특수한 환경이 더한 것은 서류 없는 신뢰였습니다. 대출 기관들은 3AC 설립자들이 똑똑해 보였고 모두가 그렇게 하고 있다는 이유만으로 수십억 달러를 무담보로 빌려주었습니다. 제대로 된 위험 관리 부서도 없었고, 안전 마진도 없었으며, 펀드의 실제 위험 노출 정도를 묻는 사람도 없었습니다. 결국 큰 투자 하나가 실패하자 전체 대출 시스템이 한꺼번에 무너졌습니다. 그 후 나타난 해결책들은 돌이켜보면 당연한 것들입니다. 이제 대출 기관들은 과잉 담보 대출을 선호하고, 거래소들은 준비금 증명을 공개하며, "나를 믿어"라는 말은 2021년보다 훨씬 더 설득력이 없어졌습니다. 트래드파이(TradFi)는 수 세기 동안 이러한 실수를 반복해 왔고, 그에 따른 규칙을 만들어 왔습니다. 암호화폐는 안전망 없이, 더 빠르고 더 큰 규모로 같은 실수를 저질렀고, 그제서야 왜 그런 안전망이 존재했는지 다시 배워야 했습니다.
쓰리 애로우즈 캐피털 이야기가 중요한 이유
3AC는 FTX처럼 명백한 사기는 아니었습니다. 무한 레버리지에 제동 장치도 없는 확신에 찬 행태였고, 경기 침체기에는 그 모습이 FTX와 매우 흡사해 보였습니다. 3AC의 진정한 유산은 드러낸 사실에 있습니다. 2022년 당시 대출 기관, 펀드, 거래소들이 얼마나 긴밀하게 연결되어 있었고, 그 모든 것을 지탱해 줄 담보는 얼마나 부족했는지 말입니다. 한 펀드의 부진이 연이은 파산으로 이어진 것은 전체 시스템이 3AC의 명성을 마치 은행 예금처럼 안전하게 취급하기로 암묵적으로 합의했기 때문입니다. 업계는 이후 어쩔 수 없이 이러한 관행을 어느 정도 강화했습니다. 하지만 다음번에 펀드가 너무 영리해 보여 의심의 여지가 없을 때, 이 교훈이 제대로 작용할지, 아니면 그저 요트에 적힌 이름만 바뀔 뿐 실질적인 변화는 없을지가 관건입니다.
