Three Arrows Capital: Wie ein Krypto-Hedgefonds zusammenbrach

Eine Zeit lang galt Three Arrows Capital als der klügste Investor im Kryptobereich. Kreditgeber überschütteten ihn mit Kapital, ohne viele Fragen zu stellen. Die Gründer Su Zhu und Kyle Davies wurden wie Orakel behandelt, ihre Tweets wie heilige Schriften analysiert. Doch dann, innerhalb weniger Wochen im Jahr 2022, stürzte der Fonds von einem verwalteten Vermögen in Milliardenhöhe auf Schulden in Höhe von rund 3,5 Milliarden US-Dollar ab, und seine beiden Gründer verschwanden spurlos auf einer Yacht.

Dies ist die Geschichte, wie es dazu kam und warum der Fall weit mehr als nur den Zusammenbruch eines Fonds zur Folge hatte. Three Arrows Capital verlor nicht nur sein eigenes Geld. Das Unternehmen riss einen Großteil der Branche mit in den Abgrund und verbrachte die folgenden drei Jahre in einem Liquidationsverfahren, das sich noch immer hinzieht. Hier folgt die Analyse, einschließlich der Aspekte, die in den früheren Berichten noch nicht behandelt werden konnten.

Was war die Hauptstadt von Three Arrows?

Three Arrows Capital, üblicherweise abgekürzt 3AC, war ein in Singapur ansässiger Krypto-Hedgefonds . Er wurde 2012 von Su Zhu und Kyle Davies gegründet. Die beiden hatten sich als Teenager an der Phillips Academy kennengelernt, an der Columbia University studiert und kurze Zeit bei der Credit Suisse gearbeitet, bevor sie beschlossen, dass sie selbstständig erfolgreicher handeln könnten.

Das war eine Zeit lang möglich. Der ursprüngliche 3AC war gar kein Kryptofonds. Er verdiente sein Geld mit Arbitragegeschäften mit Devisenderivaten aus Schwellenländern und profitierte dabei von Fehlbewertungen einzelner Kontrakte. Das funktionierte bis etwa 2017, als die Banken ihnen den Zugang versperrten. Daraufhin wandten sie sich Kryptowährungen zu, einem Markt, der noch immer unübersichtlich genug war, um die von ihnen gewünschten Fehlbewertungen zu bieten.

Der Strategiewechsel machte sie auf dem Papier reich. Anfang 2022 gab der Fonds an, rund 10 Milliarden US-Dollar zu verwalten, und Zhu nannte einen Nettovermögenswert von 18 Milliarden US-Dollar. In einer späteren Gerichtsakte wurden die Vermögenswerte für 2021 auf „über 9 Milliarden US-Dollar“ beziffert. Die Zahlen waren irreführend, da sie nicht geprüft wurden – und genau das war Teil des Problems. Als Pte Ltd in Singapur agierte 3AC mit der Selbstsicherheit eines Großkonzerns, aber der Aufsicht eines Startups. Die Aufsichtsbehörde, die Monetary Authority of Singapore, rügte das Unternehmen später genau wegen dieser Irreführung, unter anderem hinsichtlich der tatsächlich verwalteten Geldmenge. Die Diskrepanz zwischen Selbstdarstellung und Realität war der Kern des Problems.

Wie Three Arrows Capital zu seinem Namen kam

Der Handel, der den Mythos begründete, wirkte auf dem Papier unspektakulär. 3AC investierte in den Grayscale Bitcoin Trust (GBTC), als dessen Anteile noch über dem Bitcoin-Kurs notierten. Aktien kaufen, vom Aufschlag profitieren, glänzen. Zeitweise hielt der Fonds fast 39 Millionen GBTC-Anteile.

In einem steigenden Markt lässt sich mit solchen Strategien viel Geld verdienen, und 3AC nutzte den Hebel, um noch mehr zu generieren. Der Haken dabei: Der GBTC-Handel funktioniert nur, solange die Prämie anhält. Sobald die Aktien unter dem zugrunde liegenden Bitcoin gehandelt wurden, wurde die Position zur Falle: 3AC konnte die Anteile nicht ohne Weiteres gegen die zugrunde liegenden Coins eintauschen und saß somit auf einem an Wert verlierenden, illiquiden Portfolio fest.

Eine Zeit lang spielte all das keine Rolle mehr. Die Gründer wandelten sich von cleveren Arbitrageuren zu lauten, optimistischen Anlegern, die fast alles kauften und das auch offen zugaben. Zhus These vom „Superzyklus“, die Idee, dass Kryptowährungen einfach immer weiter steigen würden, wurde zu einer Art Marke. Ihr Ruf wurde zum Vermögenswert an sich. Weil jeder „wusste“, dass 3AC vertrauenswürdig war, übergaben Kreditgeber Kryptowährungen mit geringen oder gar keinen Sicherheiten. Dieses Vertrauen war das eigentliche Produkt. Es war auch der Zündfunke.

Die Wetten, die Three Arrows Capital in den Ruin trieben

Hebelwirkung ist eine wunderbare Sache – solange, bis sie es nicht mehr ist. Das gleiche geliehene Geld, das die Gewinne von 3AC so stark gemacht hatte, wartete nur darauf, einen Verlust zu verstärken, und 2022 kam es dann soweit.

Die Luna-Wette

3AC investierte massiv in Terra, das Ökosystem rund um den LUNA-Token und dessen algorithmischen Stablecoin UST. Der Anreiz bestand in Anchor, einem Kreditprotokoll, das eine Rendite von rund 20 % auf UST-Einlagen versprach – eine Zahl, die eher als Warnung denn als Einladung hätte verstanden werden sollen. Der Fonds investierte zwischen den 200 Millionen US-Dollar, die Zhu später zugab, und den rund 560 Millionen US-Dollar, die On-Chain-Investoren nachverfolgten. Im Mai 2022 verlor UST seine Dollarbindung, LUNA stürzte innerhalb weniger Tage auf nahezu null ab, und in weniger als einer Woche verflüchtigten sich zig Milliarden an Marktwert. Auch 3ACs Anteile gingen verloren. Etwa zur gleichen Zeit war der Fonds zudem von einer Entkopplung von gestaktem Ether (stETH) betroffen, sodass der Verlust nicht allein kam. Für einen Fonds, der mit geliehenem Geld operierte, war ein solcher Einbruch kein Rückschlag. Er bedeutete das Ende.

Nachschussforderungen, die sie nicht erfüllen konnten

Hier wurde die Kreditaufnahme zum Verhängnis. 3AC hatte Vermögenswerte in allen möglichen Bereichen verpfändet, um seine Investitionen zu finanzieren, und vor allem hatte das Unternehmen gleichzeitig Kredite von vielen Kreditgebern aufgenommen, ohne dass diese das Gesamtbild kannten. Jeder Kreditgeber glaubte, es mit einem gesunden, diversifizierten Fonds zu tun zu haben. Niemand erkannte, dass dieselben Sicherheiten und dieselbe Geschichte im gesamten Markt wiederholt wurden. Als die Kurse im Juni 2022 einbrachen, forderten die Kreditgeber zusätzliche Sicherheiten. 3AC konnte diese nicht vorweisen. Die GBTC-Aktien waren mit einem Abschlag von 34 % gehandelt worden, die Luna-Aktien waren wertlos, und die restlichen Sicherheiten waren bereits verplant. Am 16. Juni begannen die Nachschussforderungen zu scheitern, und als ein Kreditgeber die Insolvenz des Fonds erkannte, wurde es allen anderen klar.

Von 18 Milliarden Dollar bis zur Liquidation

Der Zusammenbruch erfolgte schnell. Am 27. Juni ordnete ein Gericht auf den Britischen Jungferninseln die Liquidation des Fonds an . Wenige Tage später, am 2. Juli, meldete 3AC in den USA Insolvenz nach Chapter 15 an. Die Firma Teneo wurde mit der Sanierung des Fonds beauftragt. Ein Fonds, der Monate zuvor noch ein Nettovermögen von 18 Milliarden US-Dollar ausgewiesen hatte, war nun ein Insolvenzverfahren, und seine Gesamtverluste in den Jahren 2021 und 2022 wurden später auf über 4 Milliarden US-Dollar beziffert.

Die Ansteckung: Wer hat 3AC mit in den Abgrund gerissen?

Dies war der Punkt, der aus dem Zusammenbruch des Fonds eine Branchenkrise werden ließ. Da 3AC von nahezu allen großen Krypto-Kreditgebern unbesicherte Kredite aufgenommen hatte, blieb der Zahlungsausfall nicht auf alle beschränkt. Er führte auch zu deren Zahlungsausfall.

Die Forderungen der Gläubiger beliefen sich auf insgesamt rund 3,5 Milliarden US-Dollar, verteilt auf 154 Gläubiger. Voyager, das 3AC etwa 665 Millionen US-Dollar geliehen hatte, brach innerhalb weniger Wochen zusammen und fror Kundenauszahlungen ein. Dadurch saßen Privatanleger fest, die keine Ahnung hatten, dass ihre Einlagen von einem einzigen Hedgefonds abhingen. Celsius ging im selben Monat pleite. BlockFi schleppte sich bis zur Staatshilfe und schließlich in die Insolvenz. Genesis, mit rund 2,36 Milliarden US-Dollar der größte Einzelgläubiger, erholte sich nie; die Muttergesellschaft Digital Currency Group trug einen Teil der Verluste, und Genesis meldete im Januar 2023 Insolvenz an. Jeder dieser Fälle hatte seine eigenen Probleme, aber 3AC war der Auslöser. Einige Monate lang im Jahr 2022 war die Frage an jedem Krypto-Schreibtisch einfach und düster: Wer hatte Three Arrows noch Geld geliehen? Die Antwort lautete allzu oft: „Wir.“

Wo sind Su Zhu und Kyle Davies jetzt?

Während die Gläubiger Verluste erlitten, verstummten die Gründer und verschwanden schließlich spurlos. Im Juli 2022 verweigerten sie die Zusammenarbeit mit den Liquidatoren und tauchten nur noch als Gerüchte auf, denen Bloomberg und andere in Dubai, Bali und Bangkok nachgingen. Die Liquidatoren legten später eine Liste der Geldverwendungen vor, und der Schock war groß: eine 50 Millionen Dollar teure Superyacht mit dem passenden Namen „Much Wow“ und ein NFT-Fonds namens Starry Night, der rund 21 Millionen Dollar in digitale Kunst investiert hatte.

Die Abrechnung, so schleppend sie auch ausfiel, erfolgte schleppend. Im September 2023 verhängte die Währungsbehörde Singapurs gegen beide Männer ein neunjähriges Berufsverbot . Im selben Monat wurde Su Zhu am Flughafen Changi in Singapur festgenommen und wegen mangelnder Kooperation mit den Ermittlungsbehörden zu vier Monaten Haft verurteilt. Kyle Davies blieb weitgehend untergetaucht, und die Fahndung war von Anfang an eher symbolisch als praktisch: Das Geld war weg, und ein paar Monate im Gefängnis würden es nicht zurückbringen.

Keiner der Gründer verschwand wirklich von der Bildfläche, und keiner zeigte große Reue. In Interviews tat Zhu die Trümmer mit achselzuckenden Bemerkungen ab, etwa mit der Frage, ob er denn Mitleid mit einem bankrotten Unternehmen haben solle. Sie gründeten OPNX, eine Börse für den Handel mit genau den Insolvenzforderungen, die ihr Zusammenbruch ausgerechnet mitverursacht hatte, und stellten Anfang 2024 den Betrieb ein. Danach folgte eine Beraterrolle bei der zugehörigen Börse OX.FUN und später die Einführung eines Memecoins unter dem Namen 3AC. Das Muster war weniger eine Art Wiedergutmachung als vielmehr ein ständiges Rebranding, immer wieder auf der Grundlage desselben schlechten Rufs, der alle, die ihnen vertraut hatten, in den Abgrund gerissen hatte.

Im Inneren der Three Arrows Capital Liquidation

Drei Jahre später dauern die Aufräumarbeiten noch immer an, und der Großteil des Geldes ist weiterhin verschwunden. Die Liquidatoren von Teneo haben in verschiedenen Jurisdiktionen Vermögenswerte aus dem 3,5 Milliarden Dollar schweren Schuldenberg zurückgefordert, und die Berechnungen bleiben für alle Gläubiger bitter.

Die größte Wendung kam von FTX. Wie sich herausstellte, hatte FTX in den zwei Wochen vor dem Zusammenbruch von 3AC Vermögenswerte von 3AC im Wert von rund 1,53 Milliarden US-Dollar liquidiert. Im März 2025 gab ein US-Gericht der entsprechenden Forderung von 3AC in Höhe von 1,53 Milliarden US-Dollar gegen die FTX-Insolvenzmasse statt. Das führt zu einem kuriosen Szenario: Die Insolvenzmasse eines gescheiterten Krypto-Giganten kämpft um eine Auszahlung von der Insolvenzmasse eines anderen, während die regulären Gläubiger beider Unternehmen hinten anstehen müssen. Sollte die Forderung Erfolg haben, könnte dies die Auszahlungen an die 3AC-Gläubiger deutlich erhöhen. Aktuell liegt die Rückzahlungsquote bei etwa 10 %, und ein Pool illiquider Token wird noch jahrelang unverfallbar sein. Die Liquidatoren haben die Gründer auch direkt mit einer Forderung von rund 1,08 Milliarden US-Dollar wegen Insolvenzhandels ins Visier genommen. Langsam, nur teilweise und noch lange nicht abgeschlossen.

Was der Zusammenbruch von 3AC der Kryptowelt lehrt

Lässt man Yacht und Memes weg, ist 3AC eine altbekannte Geschichte in neuem Gewand. Ein Fonds verschuldete sich massiv gegen volatile Kryptowährungen, häufte Hebelwirkung auf Hebelwirkung an und ging davon aus, dass die Kurse nur steigen würden. Der Clou der Kryptowelt war Vertrauen ohne Papierkram: Kreditgeber gaben 3AC Milliarden unbesichert, weil die Gründer klug wirkten und alle anderen es genauso machten. Es gab keine echte Risikoabteilung, keine Sicherheitsmarge, niemand fragte nach dem tatsächlichen Risiko des Fonds. Als eine große Wette scheiterte, brach das gesamte Kreditnetzwerk zusammen. Die darauf folgenden Korrekturen liegen im Nachhinein auf der Hand: Kreditgeber bevorzugen nun überbesicherte Kredite , Börsen veröffentlichen Nachweise über ihre Reserven, und Vertrauen ist heute schwerer zu vermitteln als noch 2021. Traditionelle Finanzinstitute (TradFi) haben diese Fehler über Jahrhunderte hinweg begangen und Regeln dagegen entwickelt. Die Kryptowelt beging dieselben Fehler schneller, in größerem Ausmaß und ohne die entsprechenden Sicherheitsnetze und musste anschließend neu lernen, warum diese Netze überhaupt existierten.

Warum die Geschichte von Three Arrows Capital wichtig ist

3AC war nicht wirklich Betrug im selben Sinne wie FTX. Es war bedingungslose Überzeugung mit unbegrenzter Hebelwirkung und ohne jegliche Kontrolle, was in einem Abschwung dem sehr ähnlich sieht. Das eigentliche Vermächtnis liegt in der Enthüllung: Wie eng die Kreditgeber, Fonds und Börsen im Jahr 2022 miteinander verflochten waren und wie wenig Sicherheiten das Ganze stützten. Die schlechte Woche eines Fonds führte zu einer ganzen Reihe von Insolvenzen, weil das gesamte System stillschweigend vereinbart hatte, den Ruf von 3AC wie ein sicheres Gut zu behandeln. Die Branche hat diese Regelungen seither etwas verschärft, hauptsächlich aus Notwendigkeit. Die offene Frage ist, ob diese Lehre auch dann noch greift, wenn ein Fonds das nächste Mal zu clever erscheint, um hinterfragt zu werden, oder ob sich am Ende nur der Name auf der Yacht ändert.

Simon Chartan

A journalist with a strong technical background and a passion for decentralized finance. With degrees in MBA and Master of Engineering in Data Science, the author combines analytical expertise with a clear, engaging writing style. At Plisio, they cover topics such as cryptocurrency, blockchain, DeFi, and digital finance—helping readers make sense of a rapidly evolving fintech landscape.