Curve Finance: stablecoin DEX, który napędza połowę DeFi

W czerwcu 2023 roku założyciel Curve Finance niemal doprowadził do upadku całego protokołu. Michael Jegorow pożyczył 168 milionów dolarów pod zastaw swoich osobistych tokenów CRV na wielu platformach pożyczkowych. Kiedy cena CRV zaczęła spadać, pożyczki zbliżyły się do poziomu likwidacji. Gdyby te pozycje zostały wymuszone na otwartym rynku, powstała w ten sposób kaskada spadkowałaby na CRV, wyczerpała pule płynności Curve i wywołała szok w każdym protokole DeFi zależnym od Curve. Ratunek nadszedł dzięki gorączkowym transakcjom pozagiełdowym (OTC), w ramach których Jegorow sprzedawał CRV bezpośrednio innym założycielom DeFi po obniżonej cenie.

Protokół przetrwał. Jednak incydent ujawnił coś, czego przeciętni obserwatorzy nie dostrzegają w Curve Finance: to nie jest po prostu kolejna zdecentralizowana giełda. To infrastruktura. Kiedy Curve się chwieje, DeFi również. Gdy pule płynności Curve działają prawidłowo, swapy stablecoinów w całym ekosystemie działają z minimalnym poślizgiem. Połowa infrastruktury DeFi przechodzi przez Curve, a zrozumienie, jak to działa, nie jest opcjonalne, jeśli poważnie traktujesz zdecentralizowane finanse.

W tym artykule opisano, jak działa protokół Curve Finance, dlaczego jego konstrukcja stablecoina AMM różni się od projektu Uniswap, co robią token CRV i system veCRV, w jaki sposób Curve Wars zmieniło zachęty DeFi, co wnosi crvUSD i gdzie protokół będzie się znajdował w 2026 r.

Jak działa Curve Finance: AMM stworzone dla stablecoinów

Większość zautomatyzowanych animatorów rynku korzysta z formuły, która dobrze sprawdza się w handlu zmiennymi aktywami, ale marnuje kapitał na pary stablecoinów. Wzór na stały produkt Uniswap (x * y = k) rozkłada płynność na wszystkie możliwe ceny. Ma to sens w przypadku pary ETH/USDC, ponieważ cena może być dowolna. Nie ma to sensu w przypadku pary USDC/USDT, ponieważ cena zawsze oscyluje w okolicach 1,00 USD.

Curve Finance stosuje inną formułę o nazwie StableSwap. Koncentruje ona płynność wokół ceny wiążącej (peg), czyli wąskiego przedziału cenowego, w którym powinny być przedmiotem obrotu aktywa powiązane. W rezultacie możesz wymienić 10 milionów dolarów USDC na USDT na Curve i stracić około 200 dolarów z powodu poślizgu. Spróbuj tego na Uniswap, a możesz stracić 10 000 dolarów lub więcej. Dla inwestorów instytucjonalnych, platform stablecoinowych i każdego, kto wymienia duże kwoty między aktywami powiązanymi, ta różnica w efektywności jest ogromna.

Protokół został uruchomiony w styczniu 2020 roku pod nazwą „StableSwap”, a następnie przemianowany na Curve Finance. Stworzył go Michaił Jegorow, fizyk pochodzenia rosyjskiego z doświadczeniem w kryptografii. Moment był idealny: lato DeFi miało się wkrótce rozpocząć, a ekosystem potrzebował miejsca do wymiany stablecoinów bez ryzyka poślizgu.

W 2021 roku Curve rozszerzyło swoją działalność poza stablecoiny, wprowadzając pule Curve V2. Obsługują one zmienne kryptowaluty, takie jak ETH, BTC i inne tokeny, wykorzystując zmodyfikowaną formułę, która dostosowuje się do zmian cen. Pule V2 konkurują bezpośrednio z Uniswap i innymi ogólnymi DEX-ami, ale główną siłą Curve pozostaje handel stablecoinami, gdzie żaden inny protokół nie dorównuje mu wydajnością.

Pule płynności: jak zarabiać na Curve

Jeśli posiadasz stablecoiny i chcesz, aby generowały dochód, pule płynności Curve są jedną z najlepiej przetestowanych w boju opcji w DeFi.

Oto, jak to działa w praktyce. Wpłacasz stablecoiny do puli Curve. Najsłynniejsza to 3pool (DAI + USDC + USDT). Kiedy traderzy wymieniają się między tymi trzema stablecoinami, płacą opłatę. Opłata ta jest dzielona między wszystkich dostawców płynności proporcjonalnie do ich udziału w puli. Oprócz opłat transakcyjnych, wiele pul Curve zarabia również nagrody w postaci tokenów CRV poprzez system wskaźników, który wyjaśnię poniżej.

Zyski nie uczynią Cię bogatym z dnia na dzień. Pule stablecoinów na Curve zazwyczaj oferują 2-8% APY w zależności od puli, wolumenu i premii CRV. To mniej niż egzotyczne strategie farmingu, ale profil ryzyka jest zupełnie inny. Posiadasz stablecoiny, które powinny utrzymywać się w okolicach 1 USD. Nietrwała strata na puli trzech stablecoinów jest bliska zeru w normalnych warunkach.

Ryzyko nie jest jednak zerowe. Wykorzystywanie luk w zabezpieczeniach inteligentnych kontraktów się zdarza. W lipcu 2023 roku błąd reentrancy w Vyperze (języku programowania używanym przez Curve) doprowadził do uszczuplenia 70 milionów dolarów z kilku pul Curve. Protokół został odzyskany, a pule, których dotyczył problem, zostały przywrócone do pełnej sprawności, ale to przypomniało, że nawet najbardziej ugruntowane protokoły DeFi wiążą się z ryzykiem technicznym.

W przypadku dostawcy płynności, praktyczny schemat działania wygląda następująco: połącz swój portfel z curve.fi, wybierz pulę odpowiadającą posiadanym stablecoinom, zatwierdź i wpłać środki, a następnie zacznij natychmiast zarabiać na prowizjach. Wypłaty są dostępne w dowolnym momencie, bez okresu blokady. Opłaty za gaz w sieci głównej Ethereum mogą pochłaniać niewielkie depozyty, dlatego większość osób albo wpłaca środki do łańcuchów warstwy 2 (Arbitrum, Optimism, Base), albo przeznacza co najmniej kilka tysięcy dolarów, aby koszty gazu były opłacalne.

Token CRV i veCRV: gdzie teoria gier staje się interesująca

CRV wystartowało 13 sierpnia 2020 roku z całkowitą podażą 3,03 miliarda tokenów. Początkowa dystrybucja 62% została rozdzielona między dostawców płynności społecznościowej, a reszta została podzielona między zespół, inwestorów, pracowników i rezerwę społecznościową. Inflacja CRV była wysoka w momencie startu (około 2 milionów tokenów dziennie) i podąża za malejącym harmonogramem emisji.

Ale surowe CRV to tylko połowa sukcesu. Prawdziwa moc pochodzi z veCRV, czyli CRV z depozytem głosów. Blokując tokeny CRV na okres do czterech lat, otrzymujesz w zamian veCRV. Im dłużej blokujesz, tym więcej veCRV otrzymujesz. VeCRV robi trzy rzeczy, których nie robi surowe CRV:

Po pierwsze, posiadacze veCRV zarabiają część wszystkich opłat transakcyjnych generowanych w każdej puli Curve. Jest to realny zysk z rzeczywistej aktywności handlowej, a nie inflacyjne nagrody w postaci tokenów.

Po drugie, posiadacze veCRV mogą zwiększyć swoje nagrody CRV jako dostawcy płynności nawet 2,5-krotnie. Jeśli dostarczasz płynność do puli I posiadasz veCRV, zarabiasz znacznie więcej CRV niż ktoś, kto dostarcza taką samą ilość płynności, ale nie blokuje CRV.

Po trzecie, i to właśnie ono zapoczątkowało Curve Wars, posiadacze veCRV głosują nad tym, które pule otrzymają emisje CRV poprzez system wagowy. Głos na pulę oznacza, że napływa do niej więcej nagród CRV, co przyciąga więcej dostawców płynności, co pogłębia pulę, a to z kolei czyni ją bardziej użyteczną dla traderów. Kontrolowanie, dokąd trafiają emisje CRV, to kontrolowanie przepływu kapitału przez DeFi.

Wojna krzywych: kiedy protokoły walczą o płynność

Curve Wars to prawdopodobnie najbardziej fascynujący eksperyment z teorii gier w całym DeFi. Zaczęło się, gdy protokoły zdały sobie sprawę, że kontrolowanie głosów veCRV oznacza kontrolowanie przepływu płynności. A w DeFi płynność jest wszystkim.

Oto konfiguracja. Rusza nowy projekt stablecoina. Potrzebują oni wysokiej płynności na Curve, aby inwestorzy mogli wymieniać swoje stablecoiny z niskim poślizgiem. Bez tej płynności nikt nie ufa pegowi. Aby przyciągnąć dostawców płynności do puli Curve, potrzebują emisji CRV kierowanych do puli poprzez głosy mierników. Aby zdobyć te głosy, potrzebują veCRV. Mają dwie opcje: kupić i zablokować ogromne ilości CRV (drogo) lub przekupić obecnych posiadaczy veCRV, aby głosowali na ich pulę.

Pojawia się Convex Finance. Convex stworzył protokół, który agreguje depozyty CRV. Użytkownicy wpłacają CRV do Convex, otrzymują w zamian cvxCRV, a Convex na stałe blokuje CRV jako veCRV. Convex następnie wykorzystuje zgromadzoną moc głosu veCRV w imieniu swoich deponentów, a posiadacze tokenów CVX głosują nad tym, gdzie Convex kieruje te głosy. Stworzyło to drugi poziom zarządzania: zamiast walczyć o bezpośrednią akumulację veCRV, protokoły zaczęły akumulować tokeny CVX, ponieważ kontrolowanie CVX oznacza kontrolowanie ogromnego bloku głosów veCRV.

Rynki łapówkarskie, takie jak Votium i Hidden Hand, pojawiły się, aby jeszcze bardziej usprawnić ten proces. Projekt stablecoina może płacić posiadaczom CVX bezpośrednio (we własnym tokenie, USDC, w czymkolwiek innym) za głosowanie na ich pulę. Koszt jednego głosu stał się mierzalną stawką rynkową. W szczytowym momencie protokoły wydawały miliony dolarów miesięcznie na łapówki, aby kierować emisjami Curve.

Dlaczego to ma znaczenie? Ponieważ dowiodło, że protokoły DeFi konkurują o użytkowników poprzez projektowanie zachęt, a nie tylko technologię. Projekt z najlepszymi inteligentnymi kontraktami i tak poniesie porażkę, jeśli nie uda mu się przyciągnąć płynności. Curve stworzył pole bitwy. Convex dostarczył broń. Wojny Curve pokazały, że DeFi to w równym stopniu ekonomiczna teoria gier, co kod.

W 2026 roku Curve Wars osłabło, ale infrastruktura pozostała. Convex nadal posiada największy blok veCRV. Rynki łapówek nadal działają. Ale faza gwałtownego wzrostu dobiegła końca. Emisje CRV są niższe ze względu na malejący harmonogram, co oznacza, że każdy głos generuje mniej kapitału. Gra toczy się w spokojniejszym tempie.

Fascynujące w Curve Wars jest to, co ujawniły one na temat DeFi jako systemu. Tradycyjne finanse konkurują ze sobą pod względem marki, przejęcia regulacji i umów dystrybucyjnych. Protokoły DeFi konkurują ze sobą pod względem projektowania zachęt. Najmądrzejszą rzeczą, jaką zrobiły Frax, UST (zanim upadł) i dziesiątki innych projektów stablecoinów, było agresywne rozegranie Curve Wars. Te, które nie walczyły o płynność Curve, miały problemy z utrzymaniem swoich powiązań. Protokół nie planował stać się królem stablecoinów. Stało się tak po prostu dlatego, że matematyka to uniemożliwiała: głęboka płynność Curve równa się zaufanemu powiązaniu.

Curve DAO podejmuje decyzje dotyczące zarządzania poprzez głosowanie veCRV. Główne propozycje ukształtowały dystrybucję opłat, tworzenie puli i wprowadzanie nowych produktów, takich jak crvUSD. Proces zarządzania odbywa się poprzez głosowania Aragon i sondaże typu snapshot, z aktywnym udziałem społeczności, w tym posiadaczy dużych veCRV i delegatów protokołu.

crvUSD i LlamaLend: Curve staje się protokołem pożyczkowym

Curve nie poprzestał na swapach. W 2023 roku protokół uruchomił crvUSD, własny stablecoin, oparty na nowatorskim mechanizmie likwidacyjnym o nazwie LLAMMA (Lending-Liquidating AMM Algorithm).

Tradycyjne protokoły pożyczkowe likwidują zabezpieczenie natychmiast, gdy jego cena spadnie poniżej określonego progu. W jednej chwili masz stabilną pożyczkę. W następnej Twój ETH jest sprzedawany po cenie rynkowej, a Ty jesteś winien kwotę różnicy. To brutalna sytuacja, a opóźnienia w wymuszonych likwidacjach kosztują pożyczkobiorców drogo.

LLAMMA radzi sobie z tym inaczej. Zamiast likwidacji binarnej, Twoje zabezpieczenie stopniowo konwertuje się z aktywów o zmiennej wartości (ETH, wBTC) na crvUSD wraz ze spadkiem ceny. Jeśli cena odbije, następuje ponowna konwersja. To łagodna likwidacja, która działa jak ciągłe rebalansowanie między Twoim zabezpieczeniem a pożyczonym stablecoinem. Nadal tracisz na wartości podczas spadku ceny, ale nie zostajesz zlikwidowany w wyniku pojedynczego, katastrofalnego zdarzenia.

LlamaLend rozszerzył tę koncepcję na samodzielne rynki pożyczkowe. Użytkownicy mogą pożyczać pod zastaw różnych kryptowalut za pomocą mechanizmu LLAMMA. Integracja z istniejącą infrastrukturą płynnościową Curve sprawia, że rynki te są wydajne od samego początku.

CrvUSD stale rośnie od momentu premiery, osiągając kapitalizację rynkową na poziomie setek milionów. Czy będzie w stanie konkurować z DAI i USDC o udział w rynku stablecoinów, pozostaje kwestią otwartą, ale technologia, na której się opiera, potwierdziła swoją koncepcję w wielu cyklach rynkowych.

Jak bezpieczny jest Curve Finance?

Bezpieczeństwo w DeFi jest zawsze kwestią względną. Curve działa od stycznia 2020 roku i przetworzył setki miliardów transakcji swapowych. Inteligentne kontrakty należą do najczęściej audytowanych w DeFi. Ale „audytowane” nie oznacza „niezniszczalne”.

Eksploit Vypera z lipca 2023 roku wyczerpywał około 70 milionów dolarów z kilku pul. Podstawową przyczyną był błąd kompilatora w wersji ochrony przed reentrancją Vypera, a nie błąd w logice Curve. To rozróżnienie ma znaczenie: kod Curve działał zgodnie z przeznaczeniem, ale język, w którym został napisany, zawierał błąd, który atakujący odkryli jako pierwsi.

Kryzys Jegorowa w tym samym miesiącu ujawnił inny rodzaj ryzyka: koncentrację założycieli. Nadmiernie zadłużona pozycja jednej osoby zagroziła całemu protokołowi. Fakt, że do stabilizacji sytuacji potrzebne były transakcje OTC z insiderami DeFi, nie był szczególnie budujący dla użytkowników detalicznych.

W 2026 roku Curve ma silniejszą pozycję w zakresie bezpieczeństwa. Dodatkowe audyty, nagrody za błędy i zróżnicowany zestaw walidatorów eliminują wcześniejsze luki w zabezpieczeniach. Jednak szczera odpowiedź na pytanie „czy Curve jest bezpieczny?” jest taka sama, jak w przypadku każdego protokołu DeFi: jest tak bezpieczny, jak to tylko możliwe w przypadku kodu inteligentnych kontraktów, co nie jest równoznaczne z bezpieczeństwem.

Marco Lucchetti

Marco Lucchetti is a senior content strategist and blockchain analyst at Plisio. With over 7 years of experience in cryptocurrency research, DeFi protocols, and payment technologies, Marco specializes in creating clear, data-driven content for a global crypto audience. His work focuses on transaction tracing, crypto compliance, and the future of blockchain infrastructure.