Curve Finance: децентрализованная биржа стейблкоинов, на которой работает половина DeFi.

В июне 2023 года основатель Curve Finance едва не обрушил весь протокол. Майкл Егоров взял в долг 168 миллионов долларов под залог своих личных токенов CRV на нескольких кредитных платформах. Когда цена CRV начала падать, кредиты приблизились к ликвидации. Если бы эти позиции были принудительно проданы на открытом рынке, последующий каскад обрушил бы CRV, истощил бы пулы ликвидности Curve и вызвал бы потрясения во всех протоколах DeFi, зависящих от Curve. Спасение пришло благодаря лихорадочным внебиржевым сделкам, в ходе которых Егоров продал CRV напрямую другим основателям DeFi со скидкой.

Протокол выжил. Но инцидент выявил то, что обычно упускают из виду случайные наблюдатели: Curve Finance — это не просто ещё одна децентрализованная биржа. Это инфраструктура. Когда Curve шатается, шатается и DeFi. Когда пулы ликвидности Curve функционируют должным образом, обмены стейблкоинов во всей экосистеме работают с минимальным проскальзыванием. Половина инфраструктуры DeFi проходит через Curve, и понимание того, как она работает, является обязательным, если вы серьёзно относитесь к децентрализованным финансам.

В этой статье рассматривается, как на самом деле работает протокол Curve Finance, почему его дизайн AMM для стейблкоинов отличается от Uniswap, что представляют собой токен CRV и система veCRV, как «войны Curve» изменили стимулы для DeFi, что предлагает crvUSD и каково положение протокола в 2026 году.

Как работает Curve Finance: AMM, созданный для стейблкоинов.

Большинство автоматизированных маркет-мейкеров используют формулу, которая хорошо работает для торговли волатильными активами, но приводит к растрате капитала на пары со стейблкоинами. Формула постоянного произведения Uniswap (x * y = k) распределяет ликвидность по всем возможным ценам. Это имеет смысл для ETH/USDC, поскольку цена может быть любой. Для USDC/USDT это не имеет смысла, поскольку цена всегда близка к 1 доллару.

Curve Finance использует другую формулу, называемую StableSwap. Она концентрирует ликвидность вокруг фиксированного ценового диапазона, где должны торговаться привязанные активы. Результат: вы можете обменять USDC на USDT на Curve на сумму 10 миллионов долларов и потерять, возможно, 200 долларов из-за проскальзывания. Попробуйте сделать это на Uniswap, и вы можете потерять 10 000 долларов или больше. Для институциональных трейдеров, отделов стейблкоинов и всех, кто перемещает большие суммы между привязанными активами, эта разница в эффективности огромна.

Протокол был запущен в январе 2020 года под названием "StableSwap", а затем переименован в Curve Finance. Его создал Михаил Егоров, физик российского происхождения с опытом работы в криптографии. Время было выбрано идеально: летний сезон DeFi был на пороге взрыва, и экосистеме требовалось место для обмена стейблкоинов без риска проскальзывания.

В 2021 году Curve расширила свою деятельность за пределы стейблкоинов, запустив пулы Curve V2. Эти пулы работают с волатильными криптоактивами, такими как ETH, BTC и другие токены, используя модифицированную формулу, которая адаптируется к изменениям цен. Пулы V2 напрямую конкурируют с Uniswap и другими децентрализованными биржами (DEX), но ключевое преимущество Curve по-прежнему заключается в торговле стейблкоинами, где ни один другой протокол не может сравниться с ней по эффективности.

Пулы ликвидности: как вы зарабатываете на Curve

Если вы владеете стейблкоинами и хотите получать от них доход, пулы ликвидности Curve — один из самых проверенных вариантов в сфере DeFi.

Вот как это работает на практике. Вы вносите стейблкоины в пул Curve. Самый известный из них — 3pool (DAI + USDC + USDT). Когда трейдеры обменивают эти три стейблкоина, они платят комиссию. Эта комиссия делится между всеми поставщиками ликвидности пропорционально их доле в пуле. Помимо торговых комиссий, многие пулы Curve также получают вознаграждение в токенах CRV через систему Gauge, которую я объясню ниже.

Доходность не сделает вас богатым в одночасье. Пулы стейблкоинов на Curve обычно платят 2-8% годовых в зависимости от пула, объема и бонусов CRV. Это ниже, чем у экзотических стратегий доходного фермерства, но профиль риска совершенно другой. Вы держите стейблкоины, цена которых должна оставаться около 1 доллара. Непостоянные потери в пуле из трех стейблкоинов при нормальных условиях близки к нулю.

Однако риск не равен нулю. Уязвимости в смарт-контрактах случаются. В июле 2023 года ошибка реентрантности в Vyper (языке программирования, используемом Curve) привела к утечке 70 миллионов долларов из нескольких пулов Curve. Протокол восстановился, и пострадавшие пулы получили компенсацию, но это стало напоминанием о том, что даже самые устоявшиеся протоколы DeFi несут в себе технический риск.

Для поставщика ликвидности практический процесс выглядит следующим образом: подключите свой кошелек к curve.fi, выберите пул, соответствующий вашим стейблкоинам, подтвердите и внесите депозит, и сразу же начните получать комиссионные. Вывод средств доступен в любое время без периода блокировки. Комиссия за газ в основной сети Ethereum может существенно уменьшить сумму небольшого депозита, поэтому большинство людей либо вносят депозиты в блокчейнах второго уровня (Arbitrum, Optimism, Base), либо вкладывают как минимум несколько тысяч долларов, чтобы оправдать затраты на газ.

Токен CRV и veCRV: где теория игр становится интересной.

CRV был запущен 13 августа 2020 года с общим объемом эмиссии в 3,03 миллиарда токенов. Первоначальное распределение составило 62% для поставщиков ликвидности из сообщества, а остальная часть была разделена между командой, инвесторами, сотрудниками и резервом сообщества. Инфляция CRV на момент запуска была высокой (примерно 2 миллиона токенов в день) и соответствует графику снижения эмиссии.

Но чистый CRV — это только половина картины. Настоящая сила исходит от veCRV, CRV, депонированного для голосования. Когда вы блокируете свои токены CRV на срок до четырех лет, вы получаете взамен veCRV. Чем дольше вы блокируете токены, тем больше veCRV вы получаете. И veCRV делает три вещи, которых нет у чистого CRV:

Во-первых, держатели veCRV получают долю от всех торговых комиссий, генерируемых во всех пулах Curve. Это реальный доход от реальной торговой активности, а не инфляционные вознаграждения в токенах.

Во-вторых, держатели veCRV могут увеличить свои вознаграждения в CRV, предоставляя ликвидность, до 2,5 раз. Если вы предоставляете ликвидность в пуле И владеете veCRV, вы зарабатываете значительно больше CRV, чем тот, кто предоставляет тот же объем ликвидности, но не блокирует CRV.

В-третьих, и именно это привело к «войнам кривых», держатели veCRV голосуют за то, какие пулы получают эмиссию CRV, используя систему взвешивания. Голосование за ваш пул означает, что в него поступает больше вознаграждений CRV, что привлекает больше поставщиков ликвидности, что углубляет пул и делает его более полезным для трейдеров. Контроль над тем, куда направляется эмиссия CRV, означает контроль над потоком капитала в DeFi.

Войны кривых: когда протоколы борются за ликвидность

«Войны кривых» — пожалуй, самый захватывающий эксперимент в области теории игр во всем мире DeFi. Он начался, когда протоколы поняли, что контроль над голосами veCRV означает контроль над потоками ликвидности. А в DeFi ликвидность — это всё.

Вот как обстоят дела. Запускается новый проект стейблкоинов. Им нужна высокая ликвидность на Curve, чтобы трейдеры могли обменивать свои стейблкоины с низким проскальзыванием. Без этой ликвидности никто не доверяет привязке. Чтобы привлечь поставщиков ликвидности в свой пул на Curve, им необходимо направлять эмиссию CRV в свой пул посредством голосования по показателям. Для получения этих голосов им нужны veCRV. У них есть два варианта: купить и заблокировать огромные объемы CRV (дорого) или подкупить существующих держателей veCRV, чтобы те проголосовали за их пул.

На сцену выходит Convex Finance. Convex разработала протокол, который агрегирует депозиты CRV. Пользователи вносят CRV на счет Convex, получают взамен cvxCRV, а Convex навсегда блокирует CRV в виде veCRV. Затем Convex использует накопленную силу голоса veCRV от имени своих вкладчиков, а держатели токенов CVX голосуют за то, куда Convex направляет эти голоса. Это создало второй уровень управления: вместо прямой борьбы за накопление veCRV, протоколы начали накапливать токены CVX, поскольку контроль над CVX означает контроль над огромным блоком голосов veCRV.

Для повышения эффективности этого процесса появились рынки взяток, такие как Votium и Hidden Hand. Проект стейблкоина может напрямую платить держателям CVX (в их собственных токенах, в USDC или в любой другой валюте) за голосование в их пуле. Стоимость одного голоса стала измеримой рыночной ставкой. На пике протоколы тратили миллионы в месяц на взятки для управления эмиссией Curve.

Почему это важно? Потому что это доказало, что протоколы DeFi конкурируют за пользователей не только с помощью технологий, но и за счет системы стимулов. Проект с лучшими смарт-контрактами все равно потерпит неудачу, если не сможет привлечь ликвидность. Curve создал поле битвы. Convex предоставил оружие. Войны Curve показали, что DeFi — это в равной степени экономическая теория игр и код.

В 2026 году «война кривых» утихла, но инфраструктура осталась. Convex по-прежнему владеет крупнейшим блоком veCRV. Рынки взяток продолжают функционировать. Но фаза взрывного роста закончилась. Выбросы CRV ниже из-за сокращения сроков, а это значит, что каждый голос направляет меньше капитала. Игра продолжается в более спокойном темпе.

Что меня особенно поразило в «войнах Curve», так это то, что они показали о DeFi как системе. Традиционные финансы конкурируют за бренд, привлечение регулирующих органов и заключение сделок по распространению. Протоколы DeFi конкурируют за дизайн стимулов. Самым умным решением для Frax, UST (до его краха) и десятков других проектов стейблкоинов было агрессивное участие в «войнах Curve». Те, кто не боролся за ликвидность Curve, испытывали трудности с поддержанием своих привязок. Протокол не планировал стать «королем» стейблкоинов. Это просто произошло, потому что математика сделала это неизбежным: глубокая ликвидность Curve означает надежную привязку.

Управление Curve DAO осуществляется посредством голосования с использованием veCRV. Основные предложения повлияли на распределение комиссий, создание пулов и запуск новых продуктов, таких как crvUSD. Процесс управления проходит через голосования Aragon и выборочные опросы, с активным участием сообщества, в том числе крупных держателей veCRV и делегатов протокола.

crvUSD и LlamaLend: Curve становится протоколом кредитования

Curve не ограничился свопами. В 2023 году протокол запустил crvUSD, собственный стейблкоин, обеспеченный новым механизмом ликвидации под названием LLAMMA (Lending-Liquidating AMM Algorithm).

Традиционные протоколы кредитования предусматривают единовременную ликвидацию залога, когда его цена падает ниже определенного порога. В один момент у вас есть достаточный кредит. В следующий момент ваши ETH продаются по рыночной цене, и вы должны разницу. Это жестокий подход, и задержки при принудительной ликвидации обходятся заемщикам очень дорого.

LLAMMA работает по-другому. Вместо бинарной ликвидации ваше обеспечение постепенно конвертируется из волатильного актива (ETH, wBTC) в crvUSD по мере падения цены. Если цена восстанавливается, происходит обратная конвертация. Это мягкая ликвидация, которая функционирует как непрерывная ребалансировка между вашим обеспечением и заимствованным стейблкоином. Вы по-прежнему теряете стоимость во время падения цены, но вас не ликвидируют в результате одного катастрофического события.

LlamaLend расширила эту концепцию на автономные рынки кредитования. Пользователи могут брать кредиты под залог различных криптоактивов, используя механизм LLAMMA. Интеграция с существующей инфраструктурой ликвидности Curve делает эти рынки эффективными с момента запуска.

crvUSD стабильно рос с момента запуска, достигнув рыночной капитализации в сотни миллионов долларов. Вопрос о том, сможет ли он конкурировать с DAI и USDC за долю рынка стейблкоинов, остается открытым, но лежащая в его основе технология доказала свою эффективность на протяжении нескольких рыночных циклов.

Насколько безопасна компания Curve Finance?

Безопасность в DeFi всегда относительна. Платформа Curve работает с января 2020 года и обработала сотни миллиардов долларов в объеме свопов. Смарт-контракты входят в число наиболее тщательно проверяемых в DeFi. Но «проверенные» не означают «неуязвимые».

В результате атаки Vyper в июле 2023 года из нескольких пулов было выведено около 70 миллионов долларов. Первопричиной стала ошибка компилятора в версии защиты от реентерабельности Vyper, а не недостаток в логике Curve. Это различие имеет значение: код Curve делал то, что должен был делать, но в языке, на котором он был написан, была ошибка, которую злоумышленники обнаружили первыми.

Кризис Егорова в том же месяце показал другой вид риска: концентрацию основателей. Чрезмерное кредитное плечо одного человека угрожало всему протоколу. Тот факт, что для стабилизации ситуации потребовались внебиржевые сделки с инсайдерами DeFi, не способствовал укреплению доверия розничных пользователей.

В 2026 году безопасность Curve значительно повысилась. Дополнительные проверки, программы вознаграждения за обнаружение ошибок и диверсифицированный набор валидаторов позволили устранить ранее выявленные уязвимости. Но честный ответ на вопрос «безопасен ли Curve?» такой же, как и для любого протокола DeFi: он настолько безопасен, насколько это возможно для кода смарт-контрактов, что не то же самое, что быть полностью безопасным.

Marco Lucchetti

Marco Lucchetti is a senior content strategist and blockchain analyst at Plisio. With over 7 years of experience in cryptocurrency research, DeFi protocols, and payment technologies, Marco specializes in creating clear, data-driven content for a global crypto audience. His work focuses on transaction tracing, crypto compliance, and the future of blockchain infrastructure.