Curve Finance: стейблкоїн DEX, який забезпечує роботу половини DeFi

У червні 2023 року засновник Curve Finance мало не підірвав увесь протокол. Михайло Єгоров позичив 168 мільйонів доларів під свої особисті запаси токенів CRV на кількох кредитних платформах. Коли ціна CRV почала падати, позики наблизилися до ліквідації. Якби ці позиції були примусово продані на відкритому ринку, результуючий каскад би знищив CRV, виснажив би пули ліквідності Curve та спричинив би ударні хвилі через кожен протокол DeFi, який залежав від Curve. Порятунок прийшов завдяки шаленим позабіржовим угодам, де Єгоров продав CRV безпосередньо іншим засновникам DeFi зі знижкою.

Протокол вижив. Але інцидент викрив дещо про Curve Finance, що пропускають випадкові спостерігачі: це не просто чергова децентралізована біржа. Це інфраструктура. Коли Curve хитається, DeFi хитається. Коли пули ліквідності Curve функціонують належним чином, свопи стейблкоїнів по всій екосистемі працюють з мінімальним прослизанням. Половина каналізації DeFi проходить через Curve, і розуміння того, як це працює, не є необов'язковим, якщо ви серйозно ставитеся до децентралізованих фінансів.

У цій статті розглядається, як насправді працює протокол Curve Finance, чому дизайн AMM для його стейблкоїнів відрізняється від Uniswap, що роблять токен CRV та система veCRV, як Curve Wars змінили стимули DeFi, що привносить crvUSD та де знаходиться протокол у 2026 році.

Як працює Curve Finance: AMM, створений для стейблкоїнів

Більшість автоматизованих маркет-мейкерів використовують формулу, яка добре працює для торгівлі волатильними активами, але призводить до марнування капіталу на пари стейблкоїнів. Формула постійного добутку Uniswap (x * y = k) розподіляє ліквідність за всіма можливими цінами. Це має сенс для ETH/USDC, оскільки ціна може бути будь-якою. Це не має сенсу для USDC/USDT, оскільки ціна завжди близька до $1,00.

Curve Finance використовує іншу формулу під назвою StableSwap. Вона концентрує ліквідність навколо прив'язаної ціни, вузького цінового діапазону, де повинні торгуватися прив'язані активи. Результат: ви можете обміняти 10 мільйонів доларів USDC на USDT на Curve та втратити, можливо, 200 доларів через прослизання. Спробуйте це на Uniswap, і ви можете втратити 10 000 доларів або більше. Для інституційних трейдерів, відділів стейблкоїнів та будь-кого, хто переміщує великі суми між прив'язаними активами, ця різниця в ефективності величезна.

Протокол було запущено в січні 2020 року під назвою «StableSwap», перш ніж було перейменовано на Curve Finance. Його створив Михайло Єгоров, фізик російського походження з досвідом у криптографії. Час був ідеальним: літо DeFi мало вибухнути, і екосистемі потрібне було місце для обміну стейблкоїнами, не будучи з'їденим живцем через прослизання.

У 2021 році Curve розширила свою діяльність за межі стейблкоїнів, створивши пули Curve V2. Вони обробляють волатильні криптоактиви, такі як ETH, BTC та інші токени, використовуючи модифіковану формулу, яка адаптується до змін цін. Пули V2 безпосередньо конкурують з Uniswap та іншими загальними децентралізованими біржами (DEX), але основною силою Curve залишається торгівля стейблкоїнами, де жоден інший протокол не зрівняється з його ефективністю.

Пули ліквідності: як заробляти на Curve

Якщо ви тримаєте стейблкоїни та хочете, щоб вони приносили дохід, пули ліквідності Curve є одним із найбільш перевірених варіантів у DeFi.

Ось як це працює на практиці. Ви вносите стейблкоїни в пул Curve. Найвідоміший з них – 3pool (DAI + USDC + USDT). Коли трейдери обмінюються між цими трьома стейблкоїнами, вони сплачують комісію. Ця комісія розподіляється між усіма постачальниками ліквідності пропорційно їхній частці в пулі. Окрім торгових комісій, багато пулів Curve також отримують винагороди у вигляді токенів CRV через систему калібрів, яку я поясню нижче.

Дохідність не зробить вас багатим за одну ніч. Пули стейблкоїнів на Curve зазвичай платять 2-8% річних залежно від пулу, обсягу та стимулів CRV. Це нижче, ніж у екзотичних стратегіях вирощування дохідності, але профіль ризику зовсім інший. Ви тримаєте стейблкоїни, які повинні залишатися близько $1. Тимчасові втрати від пулу з трьох стейблкоїнів близькі до нуля за нормальних умов.

Однак ризик не дорівнює нулю. Трапляються випадки експлойтів смарт-контрактів. У липні 2023 року помилка реентранці у Vyper (мові програмування, яку використовує Curve) призвела до витоку 70 мільйонів доларів з кількох пулів Curve. Протокол відновлено, а уражені пули відновлено, але це стало нагадуванням про те, що навіть найстаріші протоколи DeFi несуть технічний ризик.

Для постачальника ліквідності практичний робочий процес виглядає так: підключіть свій гаманець до curve.fi, виберіть пул, який відповідає вашим стейблкоїнам, схваліть та внесіть депозит, і почніть одразу отримувати комісії. Виведення коштів доступне будь-коли без періоду блокування. Комісії за газ у основній мережі Ethereum можуть зменшувати невеликі депозити, тому більшість людей або вносять депозити на блокчейни другого рівня (Arbitrum, Optimism, Base), або вкладають щонайменше кілька тисяч доларів, щоб витрати на газ окупилися.

Токен CRV та veCRV: де теорія ігор стає цікавою

CRV було запущено 13 серпня 2020 року із загальним обсягом 3,03 мільярда токенів. Початковий розподіл виділив 62% постачальникам ліквідності спільноти, а решта була розділена між командою, інвесторами, співробітниками та резервом спільноти. Інфляція CRV була високою на момент запуску (приблизно 2 мільйони токенів на день) і відповідає графіку зниження емісії.

Але необроблений CRV – це лише половина картини. Справжня сила походить від veCRV, CRV, депонованого за допомогою голосування. Коли ви блокуєте свої токени CRV на строк до чотирьох років, ви отримуєте veCRV натомість. Чим довше ви блокуєте, тим більше veCRV отримуєте. І veCRV робить три речі, яких не робить необроблений CRV:

По-перше, власники veCRV отримують частку всіх торгових комісій, що генеруються в кожному пулі Curve. Це реальний дохід від реальної торгової активності, а не інфляційні винагороди за токени.

По-друге, власники veCRV можуть збільшити свою винагороду за CRV як постачальник ліквідності до 2,5 разів. Якщо ви надаєте ліквідність у пулі ТА утримуєте veCRV, ви заробляєте значно більше CRV, ніж той, хто надає таку ж кількість ліквідності, але не блокує CRV.

По-третє, і це те, що призвело до «Війни кривих», власники veCRV голосують за те, які пули отримують викиди CRV через систему вагових коефіцієнтів. Голосування за ваш пул означає, що до нього надходить більше винагород CRV, що приваблює більше постачальників ліквідності, що поглиблює пул і робить його кориснішим для трейдерів. Контроль над тим, куди спрямовуються викиди CRV, – це контроль потоку капіталу через DeFi.

Війни кривих: коли протоколи борються за ліквідність

«Війни кривих», ймовірно, найцікавіший експеримент з теорії ігор у всьому DeFi. Він розпочався, коли протоколи зрозуміли, що контроль голосів veCRV означає контроль потоків ліквідності. А в DeFi ліквідність — це все.

Ось така схема. Запускається новий проект стейблкоїнів. Їм потрібна глибока ліквідність на Curve, щоб трейдери могли обмінювати свої стейблкоїни з низьким прослизанням. Без цієї ліквідності ніхто не довіряє прив'язці. Щоб залучити постачальників ліквідності до свого пулу Curve, їм потрібні емісії CRV, спрямовані до їхнього пулу через голоси калібрувальних інвесторів. Щоб отримати ці голоси, їм потрібен veCRV. У них є два варіанти: купити та заблокувати величезну кількість CRV (дорого) або підкупити існуючих власників veCRV, щоб вони проголосували за їхній пул.

Зустрічайте Convex Finance. Convex створив протокол, який агрегує депозити CRV. Користувачі вносять CRV у Convex, отримують натомість cvxCRV, а Convex назавжди блокує CRV як veCRV. Потім Convex використовує накопичені голоси veCRV від імені своїх вкладників, а власники токенів CVX голосують за те, куди Convex спрямовує ці голоси. Це створило другий рівень управління: замість того, щоб боротися за безпосереднє накопичення veCRV, протоколи почали накопичувати токени CVX, оскільки контроль над CVX означає контроль над величезним блоком голосів veCRV.

Ринки хабарів, такі як Votium та Hidden Hand, з'явилися, щоб зробити це ще ефективнішим. Проект стейблкоїнів може платити власникам CVX безпосередньо (у їхньому власному токені, в USDC, будь-чому іншому) за голосування за їхній пул. Вартість голосу стала вимірюваною ринковою ставкою. На піку протоколи витрачали мільйони на місяць на хабарі для спрямування емісії Curve.

Чому це важливо? Тому що це довело, що протоколи DeFi конкурують за користувачів через дизайн стимулів, а не лише через технології. Проект з найкращими смарт-контрактами все одно зазнає невдачі, якщо він не може залучити ліквідність. Curve створив поле бою. Convex надав зброю. Curve Wars показали, що DeFi — це стільки ж, скільки й код, скільки й економічна теорія ігор.

У 2026 році Війни кривих охолонули, але інфраструктура залишилася. Convex все ще утримує найбільший блок veCRV. Ринки хабарів все ще працюють. Але фаза вибухового зростання закінчилася. Викиди CRV нижчі через спадний графік, а це означає, що кожен голос спрямовує менше капіталу. Гра продовжується спокійнішими темпами.

Що мене вражає у Curve Wars, так це те, що вони розкрили про DeFi як систему. Традиційні фінанси конкурують за бренд, регуляторний контроль та угоди про дистрибуцію. DeFi-протоколи конкурують за дизайн стимулів. Найрозумніше, що зробили Frax, UST (до свого краху) та десятки інших проектів стейблкоїнів, це агресивно грали у Curve Wars. Ті, хто не конкурував за ліквідність Curve, намагалися зберегти свої прив'язки. Протокол не планував стати ключовим фактором для стейблкоїнів. Це сталося просто тому, що математика зробила це неминучим: глибока ліквідність Curve дорівнює довіреній прив'язці.

Curve DAO приймає рішення щодо управління шляхом голосування veCRV. Основні пропозиції вплинули на розподіл комісій, створення пулу та запуск нових продуктів, таких як crvUSD. Процес управління відбувається через голосування Aragon та опитування за допомогою моментальних даних, за активної участі спільноти великих власників veCRV та делегатів протоколу.

crvUSD та LlamaLend: Curve стає протоколом кредитування

Curve не зупинився на свопах. У 2023 році протокол запустив crvUSD, власний стейблкоїн, підкріплений новим механізмом ліквідації під назвою LLAMMA (алгоритм позик-ліквідації AMM).

Традиційні протоколи кредитування ліквідують ваше забезпечення одним махом, коли ціна падає нижче певного порогу. В один момент у вас є стабільний кредит. Наступного моменту ваш ETH продається за ринковою ціною, і ви винні будь-яку різницю. Це жорстоко, і прослизання при примусовій ліквідації дорого коштує позичальникам.

LLAMMA вирішує цю проблему інакше. Замість бінарної ліквідації, ваше забезпечення поступово конвертується з волатильного активу (ETH, wBTC) у crvUSD у міру падіння ціни. Якщо ціна відновлюється, вона конвертується назад. Це м'яка ліквідація, яка функціонує як безперервне перебалансування між вашим забезпеченням та позиченим стейблкоїном. Ви все одно втрачаєте вартість під час зниження ціни, але вас не ліквідують в одній катастрофічній події.

LlamaLend поширила цю концепцію на окремі ринки кредитування. Користувачі можуть позичати кошти під заставу різних криптоактивів, використовуючи механізм LLAMMA. Інтеграція з існуючою інфраструктурою ліквідності Curve робить ці ринки ефективними з моменту запуску.

crvUSD стабільно зростав з моменту запуску, досягнувши сотень мільйонів ринкової капіталізації. Чи зможе він конкурувати з DAI та USDC за частку ринку стейблкоїнів, питання відкрите, але базова технологія довела свою концепцію протягом кількох ринкових циклів.

Наскільки безпечний Curve Finance?

Безпека в DeFi завжди відносна. Curve працює з січня 2020 року та обробляв сотні мільярдів свопів. Смарт-контракти є одними з найбільш перевірених у DeFi. Але «перевірений» не означає «невразливий».

Експлойт Vyper, що стався в липні 2023 року, вичерпав приблизно 70 мільйонів доларів з кількох пулів. Першопричиною була помилка компілятора у версії захисту від повторного входу Vyper, а не недолік у логіці Curve. Різниця має значення: код Curve робив те, що мав робити, але мова, якою він був написаний, мала помилку, яку зловмисники виявили першими.

Криза Єгорова того ж місяця продемонструвала інший вид ризику: концентрацію засновників. Надмірне використання кредитного плеча однією особою загрожувало всьому протоколу. Той факт, що для стабілізації ситуації знадобилися позабіржові угоди з інсайдерами DeFi, не особливо додав довіри роздрібним користувачам.

У 2026 році рівень безпеки Curve посилився. Додаткові аудити, винагороди за виявлені помилки та диверсифікований набір валідаторів усувають попередні вразливості. Але чесна відповідь на питання «чи безпечний Curve?» така ж, як і для кожного DeFi-протоколу: він настільки безпечний, наскільки може бути код смарт-контракту, що не те саме, що безпечний.

Marco Lucchetti

Marco Lucchetti is a senior content strategist and blockchain analyst at Plisio. With over 7 years of experience in cryptocurrency research, DeFi protocols, and payment technologies, Marco specializes in creating clear, data-driven content for a global crypto audience. His work focuses on transaction tracing, crypto compliance, and the future of blockchain infrastructure.