什么是流动性提供者？流动性提供者在金融市场中如何运作？
试想一下，在周日凌晨 4 点交易一种随机的加密货币。两年前，这笔交易可能要等上二十分钟才会有人接手，甚至可能根本没人接。而现在，几秒钟就能完成交易。区别在哪儿？有人把他们的代币存入了流动性池，这样你就不用等待了。这些人就是流动性提供者。
然而，这个概念远不止于DeFi。新加坡的外汇经纪商在东京交易时段重叠期间提供极低的欧元/美元点差？这也是流动性提供者，只不过规模堪比银行。摩根大通向银行间市场提供价格信息，以及一位22岁的年轻人将价值5000美元的ETH和USDC存入Uniswap，本质上都是在做同一件事：将资产存放在其他人需要的地方，从而实现快速交易和价格公平。
我多年来一直在关注 DeFi 和交易型金融的流动性，但最令人惊讶的是，尽管目标相同，两者的运作机制却截然不同。下面，我将详细介绍外汇交易中的流动性提供者 (LP) 是如何运作的，DeFi 中的流动性提供者又是如何运作的，以及实际数据如何反映哪些人能赚钱，哪些人赚不到钱。
为什么流动性对金融市场至关重要
流动性，简单来说，就是你可以买卖某种东西而不会受到价格不利于你的影响。卖出1万股苹果股票，价格几乎不会波动。但如果你卖出1万枚某种市值极低的山寨币，价格可能在你下单成交前暴跌15%。这两种情况之间的差距，就是流动性差距，它决定了你的交易成本、执行质量，以及是否会有大资金参与交易。
而且价格一直在波动。在币安上，比特币流动性充足。同样的比特币，在一个只有三百用户的国家的小型交易所呢？订单簿稀少，点差很大，而且如果你尝试进行任何大额交易，都会出现滑点。
流动性提供者的存在正是为了弥补这一缺口。他们随时准备在市场抛售时买入，在市场买入时卖出。这并非出于慈善目的。作为中间人，他们赚取买卖价差，也就是买入价和卖出价之间微小的差价。每天数百万笔交易下来，这些微小的差价累积起来就能带来可观的收入。
流动性提供者的类型：从一级银行到 DeFi 协议
“流动性提供商”一词涵盖范围极广。顶级流动性提供商包括摩根大通、高盛、花旗集团、德意志银行和巴克莱银行。这些一级流动性提供商直接向银行间外汇市场、政府债券和股票市场提供价格信息。每一份报价背后都有数十亿美元的资产负债表支撑。当经纪商宣传“一级流动性”时，指的就是这些来自上述银行的价格信息。
在银行业之下，非银行做市商这一群体正在迅速崛起，蚕食着它们的市场份额。例如 Citadel Securities、Virtu Financial 和 Jump Trading。这些机构以技术驱动，速度更快，运营更精简。它们的收入在 2023 年至 2024 年间增长了 22%，并且在多个资产类别中已经超越了传统银行。
此外，还有顶级流动性提供商（Prime-of-Prime，简称PoP）。这类公司，例如B2Broker和LMAX，汇集多家一级银行的流动性，并将这些流动性提供给规模较小的经纪商。立陶宛的外汇经纪商虽然无法直接联系高盛的外汇交易部门，但可以通过PoP获取高盛的报价。
在加密货币领域，DeFi 和 DeFi 是截然不同的两种事物。像 Wintermute（日交易量约 50 亿美元）这样的中心化做市商运营着交易平台，在交易所报价。而 DeFi 流动性提供者（LP）则是指任何拥有钱包的人。你、我、你的邻居都可以。只要在 Uniswap 上将代币存入资金池，你就是流动性提供者。准入门槛几乎为零，这既是 DeFi 的魅力所在，也是导致许多人亏损的原因。
| 提供者类型 | 示例 | 典型市场 | 所需资金 |
|---|---|---|---|
| 一级银行 | 摩根大通、高盛、花旗集团 | 外汇、债券、股票 | 数十亿 |
| 非银行做市商 | Citadel Securities、Virtu、Jump | 股票、期权、加密货币 | 亿万 |
| 质因数 (PoP) | B2Broker，LMAX | 外汇、差价合约、加密货币 | 数千万人 |
| 加密货币做市商 | Wintermute、GSR、Amber Group | 中心化加密货币交易所 | 百万 |
| DeFi流动性提供者 | 任何钱包持有者 | 去中心化交易所 | 任何金额 |
流动性提供商的运作方式：订单簿与自动做市商
目前存在两种完全不同的流动性提供系统，它们除了最终结果（交易得以完成）之外，几乎没有任何共同之处。
在中心化交易所和传统金融体系中，做市商会在订单簿的买卖双方都发布限价单。例如，以 3495 美元的价格买入 ETH，以 3505 美元的价格卖出。这 10 美元的价差就是他们的利润。交易者按下市价单按钮，该订单与最接近的限价单匹配，交易完成。之后，做市商会调整报价、管理库存，并进行其他交易品种的对冲。所有这些都通过智能订单路由系统和 FIX 协议在毫秒内完成，FIX 协议是经纪商和流动性提供商 (LP) 之间传递订单的方式。主要有两种执行模式：全额成交 (Fill or Kill)（您的订单将以您设定的价格全部成交，否则不执行）和立即成交 (Immediate or Cancel)（允许部分成交，剩余部分将被取消）。
DeFi 摒弃了订单簿。自动做市商（AMM）用流动性池取而代之。流动性池是一个智能合约，持有用户存入的配对代币。交易定价通常使用常数乘积公式：x * y = k。“x”和“y”代表代币数量，“k”保持不变。当一种代币被另一种代币兑换时，两者的比例会发生变化，而这种变化就是新的价格。
我总是用具体的例子来解释。假设一个资金池有 100 个 ETH 和 30 万个 USDC。你想兑换 1 个 ETH。你向资金池发送 USDC，合约会自动计算，然后你就能收到 ETH。关键在于：你的交易规模相对于资金池而言越大，价格波动就越大。在一个 1000 万美元的资金池中进行 1000 美元的互换交易？价格几乎不会波动。但在一个 5 万美元的资金池中进行同样的互换交易？你将承担 3% 的滑点。
Uniswap 的总交易量已超过 3.45 万亿美元，部署在约 40 条区块链上，占所有去中心化交易所 (DEX) 交易量的 35.9%。PancakeSwap 占 29.5%。两者合计约占所有去中心化链上交易量的 65%。
流动性提供者在加密货币和去中心化金融（DeFi）中的作用
如果把流动性提供者（LP）从DeFi中移除，DeFi就不复存在。没有订单簿可以作为后备，也没有人工做市商会接听电话。如果Uniswap资金池空了，那么该交易对就会停止运作，直到有人补充资金为止。这就是DeFi的本质：协议需要流动性提供者的资金，就像汽车需要燃料一样。
那么，他们是如何吸引资金的呢？主要是交易手续费。每次通过资金池进行交易，交易者都需要支付0.01%到0.3%的手续费，具体金额取决于资金池的级别。这笔费用会根据流动性提供者（LP）的存款比例进行分配。自Uniswap协议上线以来，仅LP就已收取了49.4亿美元的手续费。预计到2025年，这一数字将达到约9.85亿美元。
除了手续费之外，许多协议还会提供治理代币作为诱饵。存入我们的资金池，即可获得我们的代币作为奖励。这便是 2020 年 DeFi 夏季的惯用伎俩。Compound、SushiSwap 以及数十个分叉项目为了吸引流动性，提供了惊人的收益率。一些早期流动性提供者（LP）在这些代币暴涨时赚得盆满钵满。而另一些人则眼睁睁地看着治理代币暴跌至接近零，无常损失吞噬了他们的本金。
DeFi 总锁定价值 (TVL) 的涨跌，可以告诉你这个周期是如何发展的。
| 年 | DeFi 近似总锁定价值 | 语境 |
|---|---|---|
| 2020年5月 | 10亿美元 | DeFi夏季赛拉开帷幕 |
| 2020年12月 | 100亿美元 | 七个月内增长900%。 |
| 2021年11月 | 1740亿美元 | 牛市高峰 |
| 2022年12月 | 380亿美元 | Terra/LUNA崩溃后 |
| 2025年中期 | 约1500亿美元 | 恢复与稳定 |
| 2026年初 | 1050亿至1300亿美元 | 市场抛售，但相对稳定 |
看看这些数字。短短十八个月，流动性池就从10亿美元飙升至1740亿美元。然后，在Terra/LUNA崩盘后，又跌至380亿美元。在那轮上涨行情中，数万亿美元的资金涌入流动性池。当资金回流时，很大一部分并非凭空消失，而是通过无常损失，从流动性提供者的钱包转移到了交易者的钱包。
LP代币、收益耕作和流动性供给的经济学
当您将代币存入 DeFi 流动性池时，您将获得 LP 代币作为回报。这些代币是您的凭证：证明您在流动性池中的份额，您可以随时用它们兑换您存入的代币以及任何已产生的费用。如果您存入了流动性池总流动性的 1%，那么您的 LP 代币将使您在提现时有权获得该流动性池资产的 1%。
LP代币本身已成为金融工具。你可以用它们作为抵押品，在Aave等借贷平台上借款。你还可以将它们质押到额外的“挖矿”合约中，赚取第二层收益。这种做法，即收益挖矿，本质上是将一次存款的收益作为另一次存款的燃料。堆叠足够多的层数，就形成了DeFi用户所说的“堕落挖矿”：将多个协议串联起来，从收益中榨取收益。更高的回报，更高的风险，更复杂的机制。它也可能迅速崩溃。
流动性提供者（LP）获得的费用因资金池的不同而差异巨大。稳定币交易对（例如 USDC/USDT）每笔交易产生的费用较低，但由于两种代币的价格都接近 1 美元，因此无常损失也极小。波动性较大的交易对（例如 ETH/MEME）可以带来更高的费用收入，但同时也伴随着巨大的无常损失风险。目前，Uniswap v4 平台追踪的 4,689 个资金池的平均年化收益率 (APY) 为 56.43%，但这一数字受到少数高交易量、高波动性交易对的严重拉高。
2025年12月，Uniswap实施了“统一化”（UNIfication）费用转换，这显著改变了流动性提供者（LP）的经济模式。在新结构下，协议本身会从LP收入中抽取一部分：v3池的手续费为16.7%至25%，v2池的手续费则固定为0.05%。在此之前，100%的交易手续费都归流动性提供者所有。转换后，LP需要与协议金库分享收入。这相当于DeFi领域的平台费，也是Uniswap历史上最具争议的治理决策之一。
作为流动性提供者的风险：无常损失及其他
DeFi流动性提供者面临的最大风险有一个名称，坦白说，这个名称具有误导性：无常损失。如果你在错误的时间提现，它就一点也不“无常”。更准确的说法应该是“背离损失”，一些协议也开始这样称呼它。
工作原理如下：AMM（自动做市商）会强制你持有两种代币的动态组合，随着价格波动而变化。假设你存入等值的ETH和USDC。ETH价格翻倍后，AMM会自动重新平衡：最终你持有的ETH会比初始数量少，而USDC会比初始数量多。如果你直接把代币放在钱包里，总价值会更高。这种价值差额就是无常损失。
数学计算结果与价格背离成正比。价格两倍的变动（无论朝哪个方向）都会造成约 5.7% 的暂时性损失。五倍的变动则会产生约 25% 的损失。这些损失是永久性的，只有当代币价格完全恢复到原来的比例时才会消失，但在波动剧烈的加密货币市场中，这种情况往往不会发生。
Topaz Blue 和 Bancor 的一项研究（DeFi 领域最受关注的流动性提供者研究之一）发现，在计入无常损失后，49.5% 的 Uniswap v3 流动性提供者经历了负收益。在占总锁定价值 (TVL) 43% 的 17 个主要资金池中，流动性提供者遭受了 2.601 亿美元的无常损失，而仅获得了 1.993 亿美元的手续费收入。MEXC Research 在 2025 年发布的最新数据显示，这一比例甚至更高：在波动性较大的交易对中，54.7% 的流动性提供者净亏损。
国际清算银行的一份工作报告（第1227号）从另一个角度阐述了这一观点。该报告发现，主要去中心化交易所（DEX）65%至85%的流动性来自经验丰富的、通常是机构投资者。这些专业流动性提供者（LP）利用集中持仓和积极的对冲策略，使其相对于被动的零售流动性提供者拥有系统性优势。从统计角度来看，那些存入资金后三个月就离开的零售流动性提供者，实际上是在补贴那些更为活跃的参与者。
除了无常损失之外，流动性提供者还面临智能合约风险（协议代码中的漏洞可能导致流动性池清空）、预言机操纵攻击以及持有波动性代币的基本市场风险。在未经审计的协议中，还存在“撤资”风险：开发者可能在一夜之间清空整个流动性池。
经纪商和交易员如何选择流动性提供商
对于传统经纪商而言，选择流动性提供商 (LP) 是最重要的决策之一。LP 的质量直接影响客户的交易执行质量，包括成交速度、点差和滑点。与 LP 的合作关系不佳意味着客户将面临更差的价格，最终导致客户数量减少。
经纪商究竟会关注哪些方面？首先是点差稳定性：买卖价差在所有市场行情下是否都保持较低水平，还是只有在市场平静时才如此？执行速度也至关重要，尤其是在外汇交易中，延迟以毫秒计价。交易深度也是一个重要因素：流动性提供商（LP）能否在不影响市场的情况下处理大额订单？此外，监管资质也不容忽视，因为与无牌照的流动性提供商合作会带来合规方面的麻烦，这是任何人都不愿遇到的。
大多数经纪商并不依赖单一流动性提供商。相反，他们采用流动性聚合：从多个流动性提供商 (LP) 获取价格信息，并将每笔订单路由到当时提供最优价格的提供商。这种聚合通过直通式处理 (STP) 系统实现，该系统将经纪商直接连接到流动性提供商池，无需中间交易员。其结果是价格更具竞争力，并且理论上可以减少利益冲突，因为经纪商无需承担客户交易的另一方角色。
对于DeFi领域的个人交易者而言，“选择”流动性提供商实际上是指选择通过哪个流动性池进行交易。相关的问题有所不同：流动性池的深度如何？交易规模的滑点是多少？手续费是否合理？智能合约是否经过审计？像1inch和Jupiter这样的去中心化交易所（DEX）聚合器会自动处理这些问题，将你的交易路由到多个流动性池以获得最优价格。无论你是否意识到，每次你在DEX上进行代币交易时，你都在与流动性提供商互动。
流动性供给的未来
有限合伙企业行业正在快速变化，一方面受到新技术的推动，另一方面受到监管压力的影响。
Uniswap v3 引入并在 v4 中进一步完善的集中流动性机制，允许流动性提供者 (LP) 将资金分配到特定的价格区间，而不是分散到整个价格曲线上。这大大提高了资金效率：与覆盖整个价格区间的 LP 相比，集中在当前价格附近的 LP 能提供更高的单位流动性。但这同时也要求积极的管理。如果价格超出您选择的区间，您的持仓将无法获得任何费用。Uniswap v3 目前追踪 2,527 个资金池，总锁定价值 (TVL) 为 27.85 亿美元，而更新的 v4 版本已增长至 4,689 个资金池，这预示着市场的发展方向。
跨链流动性是下一个亟待解决的重大问题。随着 DeFi 扩展到数十个区块链，流动性被分散开来。以太坊、Arbitrum、Polygon 和 Solana 上的 ETH/USDC 资金池是四个独立的资金池。它们各自的流动性都不足以与中心化交易所竞争。Chainlink 的 CCIP 和基于意图的桥接等协议正试图将这些资金池连接起来，以便 Base 上的交易者无需手动转移代币即可获取以太坊上的流动性。
在传统金融领域，最大的变化在于DeFi和机构市场之间界限的模糊。Wintermute和Jump Crypto已经同时涉足这两个领域，它们在币安上做市，并在Uniswap上提供流动性。随着欧洲的MiCA法规和美国SEC/CFTC规则的逐步完善，受监管（KYC认证、许可型）和开放式（无需许可的DeFi）流动性之间的界限正变得越来越模糊。并非所有人都对整合持乐观态度。Finance Magnates的一项调查发现，60%的场外交易业内人士预计，随着合规成本上升和竞争加剧，到2026年，流动性提供商的数量将会减少。
尽管如此，去中心化交易所（DEX）市场仍在持续扩张。2025年第二季度，DEX现货交易量达到8763亿美元，环比增长25%。同期，与DEX交互的独立钱包数量从680万增长至970万。交易者增多意味着对流动性的需求增加，也意味着流动性提供商拥有更多机会。当然，风险也随之增加，但这就是市场运作的本质。
